ユナイテッドヘルス社のリーダーシップ激震：1900億ドル市場崩壊の中でヘムズリー氏が復帰
ウォール街を揺るがし、ヘルスケア業界に衝撃を与えた驚くべき急転換の中で、ユナイテッドヘルス・グループの取締役会は、ある業界ベテランが「企業の緊急停止ボタンを押すに等しい」と呼ぶ措置を断行しました。数十年間で最も深刻な危機に直面する中、同社はアンドリュー・ウィッティCEOを解任し、前最高経営責任者であるスティーブン・ヘムズリー氏を再任したのです。
この唐突なトップ交代は、ユナイテッドヘルス社が1月以降、驚くべき1900億ドルもの市場価値を失い、年初来で株価が35％以上急落する中で行われました。同社は同時に、2025年通期の業績予想を全面的に撤回しました。これは、2008年の金融危機以降、初めての業績予想の取り下げとなります。
ユナイテッドヘルス・グループ（UNH）の2025年年初来株価パフォーマンス、急激な下落を示す
| 日付 | UNH株価（USD） | S&P 500指数値 | UNH年初来変化率 (%) | S&P 500年初来変化率 (%) |
|---|---|---|---|---|
| 2025-01-02 | 504.51 | 6040.53 | ||
| 2025-03-31 | 523.75 | 5611.85 | +3.81% | -7.10% |
| 2025-05-09 | 380.64 | 5659.91 | -24.55% | -6.30% |
| 2025-05-12 | 378.75 | 5844.00 | -24.93% | -3.25% |
「我々が経験しているパフォーマンスの課題に対し、深く失望しており、お詫び申し上げます」とヘムズリー氏は復帰後初めての声明で述べました。「我々の目標達成への多くの障害、そして機会は、主に我々のコントロール下にあるものです。」
パーフェクト・ストーム：アメリカのヘルスケア巨人を破綻させたもの
ユナイテッドヘルス社の失墜は、2024年12月以降、驚くべき速さで展開しました。この月、ユナイテッドヘルスケアのCEOだったブライアン・トンプソン氏が殺害されたことは、アメリカのヘルスケアシステムに対する全国的な不満の火付け役となりました。しかし、この悲劇的なきっかけの背景には、ヘムズリー氏が今対処しなければならない複数のシステム的な失敗があります。
最も差し迫った懸念は、ユナイテッドヘルス社のポートフォリオ全体、特にメディケア・アドバンテージ事業における医療費の驚くべき加速です。先月業績予想を修正したにもかかわらず、同社は現在、新たなメディケア加入者からの費用圧力が予想よりもはるかに深刻であることが判明したと認めています。
メディケア・アドバンテージ・プランは、オリジナルのメディケアに代わるもので、民間保険会社が管理しています。この情報は、その運営構造を説明しています。また、特定の費用要因や、これらのプランが保険提供者に課す財政的圧力を含む、現在の財政的困難についても触れています。
このコストスパイラルは、チェンジ・ヘルスケア社のサイバーセキュリティ侵害の余波と重なっています。これは現在、1億9000万人の被害者に影響を及ぼしており、米国史上最大のヘルスケアデータ侵害となっています。これにより、同社のオプタム技術部門全体で実質的な訴訟リスクと事業中断が発生しています。
「ウィッティ氏の突然の辞任は確かに驚きですが、UNHが競合他社とは異なる独自の課題を抱えていることを考えると、最終的に経営陣が責任を問われることは避けられなかったのかもしれません」とBahl & Gaynorのケビン・ゲード氏は指摘しました。
ウォール街の厳しい評価
ユナイテッドヘルス社の経営陣に対する市場の評価は容赦ないものでした。みずほ証券のアナリスト、ジャレッド・ホルツ氏は最も厳しい評価の一つを下しました。「ウィッティ氏の退任は前向きな進展です。なぜなら、トップには早急に大幅な変更が必要だと信じているからです。投資家は、我々の見解では、経営陣に対する信頼を完全に失いつつあります。彼らは前述のビジネス課題を予見することに失敗し、反応が遅すぎ、市場を混乱に陥れたのです。」
ウィッティ氏の退任によって露呈したリーダーシップの空白は、特に投資家を不安にさせています。取締役会が内部の後継者を昇格させるのではなく、72歳のヘムズリー氏を再任するという決定は、安定したリーダーシップが最も必要とされるまさにこの瞬間に、重要な人材層の欠如を示唆しています。
「ユナイテッドヘルスのような規模と複雑さを持つ企業が、元CEOに頼る場合、それは暗黙のうちに後継者計画が失敗したことを認めているのです」と、同社との継続的な関係を理由に匿名を希望したヘルスケア・ガバナンスの専門家は述べました。「問題は、ヘムズリー氏が恒久的な解決策なのか、それとも外部から後任を探す間の時間稼ぎなのかということです。」
ヘムズリー氏の複雑な課題
ユナイテッドヘルス社の内部事情をヘムズリー氏ほど深く知っている経営者は少ないでしょう。彼は2006年から2017年までの在任期間中に、同社を従来の医療保険会社から、保険、薬剤給付管理、データサービス、そして直接患者ケアにわたる4000億ドル規模のヘルスケア巨人に変貌させました。
彼の組織知識と、過去の株主価値構築における成功は、潜在的な安定化要因となります。現取締役会会長として、ヘムズリー氏は会社の運営に密接に関与し続けており、外部からの招聘よりもスムーズな移行を可能にする可能性があります。
しかし、2025年にヘムズリー氏が直面する課題は、以前の在任期間中に彼が対処したものとは大きく異なります。同社は現在、前例のない規制当局の精査に直面しています。メディケア・アドバンテージのコーディング慣行に関する司法省の調査と、市場支配に関する連邦取引委員会の調査が同時に進行しています。
大規模なヘルスケア企業は、司法省（DOJ）および連邦取引委員会（FTC）からの規制監督の強化に直面しています。この精査には、反トラスト慣行やメディケア・アドバンテージのコーディングなどの特定の運営詳細に関する調査が含まれており、ヘルスケアセクターに重要な影響を与える兆候です。
さらに事態を複雑にしているのは、トランプ政権による薬剤価格改革への新たな焦点です。これは、ユナイテッドヘルス社の収益の重要なエンジンとなっている薬剤給付管理部門、Optum Rxに直接的な脅威を与えています。
米国のPBM収益トレンド（2024年）
| PBM | 収益（2024年） | 市場シェア | 主な備考 |
|---|---|---|---|
| CVS Caremark | 3728億ドル | 27% | 19億件の請求を処理 |
| Optum Rx | 2530億ドル | 23% | 収益15%増、16億2000万件の処方箋を処理 |
| Express Scripts | 2471億ドル | 30% | 請求の30%を占める；Centeneとの契約を獲得 |
| その他（Humanaなど） | 非公開 | 合計約20% | Humana (7%)、MedImpact (5%)、Prime (3%) |
市場概要：
- 2024年のPBM市場は推定5575億ドル。
- トップ3のPBMが米国の請求の約80%を管理。
- 2033年までに約8500億～9600億ドルへの成長を予測（年平均成長率：5.7～9.7%）。
広がり続けるコングロマリットの分割の可能性に関する憶測――投資家の間で勢いを増している可能性――について、ヘムズリー氏は断固として次のように述べました。「我々の戦略と構造は、この時期に適しています。それらは、統合された価値に基づくケアアプローチを通じて、個人により包括的なサポートを提供することを目的としています。」
役員室を超えて：セクター全体の示唆
ユナイテッドヘルス社の問題はヘルスケアセクター全体に波及し、発表後、CVSヘルス、ヒューマナ、センテネ、エレバンスヘルスなどの競合他社の株価は4～7％下落しました。しかし、これらの企業はすぐに安定しており、投資家は現在、ユナイテッドヘルス社の問題を業界全体の問題ではなく、個社固有の問題と見なしていることを示唆しています。
表：ユナイテッドヘルス社および主要ヘルスケア競合他社の比較株価パフォーマンス（2025年5月13日時点）
| 企業 | 現在株価（$） | 日次変化率（%） | 日次変化額（$） | 取引高（株） | 備考 |
|---|---|---|---|---|---|
| UnitedHealth Group (UNH) | 318.65 | -15.87 | -60.10 | 35,636,372 | CEO辞任、業績予想取り止め、1998年以来最大の下落、2020年11月以来の最低水準 |
| Humana (HUM) | 236.00 | -6.67 | -16.86 | N/A | 2025年EPS予想を再確認、第1四半期利益11.58ドル（調整済み） |
| Elevance Health (ELV) | 385.53 | -7.48 | -31.16 | N/A | メディケア・アドバンテージのコストによるセクター全体の課題 |
| CVS Health (CVS) | 61.51 | -5.09 | -3.30 | N/A | 下落前の強い勢い、2025年第1四半期のS&P 500でトップのパフォーマンス |
「セクター全体にとって重要な問題は、ユナイテッドヘルス社のメディケア・アドバンテージの課題が実行力の低さを反映しているのか、それともすべての保険会社に影響する構造的な問題を知らせるものなのかということです」と、40億ドルの資産を運用するヘルスケアファンドマネージャーは述べました。「後者であれば、我々は全体的な投資家期待の抜本的な見直しに直面することになります。」
同社が2025年の見通しを実質的に撤回し、2026年に成長再開を目指す方向に転換したことは、特にユナイテッドヘルス社を長年信頼できる収益複利銘柄と見てきた投資家を警戒させました。この劇的なリセットは、ユナイテッドヘルス社が10年以上にわたり享受してきたプレミアム・マルチプルを破壊しました。
ユナイテッドヘルス社の未来を再構築する3つのシナリオ
業界アナリストは、将来の3つの潜在的な道筋を示しており、それぞれが投資家、医療提供者、患者に重大な影響を及ぼします。
最初の最も可能性の高いシナリオ（可能性45%と推定）は、ヘムズリー氏が2年間にわたって「安定化と再価格設定」戦略を実行することです。これには、9月にメディケア・アドバンテージの入札を約8%積極的に再価格設定することや、2026年後半までに医療費トレンドを正常化するための厳しいコスト管理が含まれます。このシナリオでは、株価は徐々に475ドル前後まで回復する可能性があります。
より変革的な可能性（可能性30%）は、コングロマリットが分割戦略を追求することです。これにより、Optumの技術および薬剤給付管理事業をコア保険事業から分離する可能性があります。これは実質的な隠れた価値を解放する可能性があり、純粋なOptumは現在の統合会社よりも高いマルチプルを得るでしょう。
最も懸念されるシナリオ（可能性20%）は、構造的な要因（ポストコロナ期の繰り越し需要やGLP-1減量薬の広範な普及など）により、コストスパイラルが経営陣の介入に対して抵抗力を示す場合です。これは連続的な業績下方修正を引き起こし、配当が危険にさらされ、株価が300ドルに向かって下落する可能性があります。
オゼンピックやウェゴビーのようなGLP-1減量薬の利用増加と予測される成長は、ヘルスケア産業に実質的な経済的影響を与えています。このトレンドは特に、これらの薬剤の広範な普及によるコスト増加に直面する保険会社の財政的考慮事項を再構築しています。
数字を超えて：人間のコスト
財務分析の中で見落とされがちなのは、ユナイテッドヘルス社の危機が人々に与える深い影響です。2024年12月のユナイテッドヘルスケアCEOブライアン・トンプソン氏の殺害――保険拒否に不満を持った患者によるものとされている――は、ヘルスケアシステムの失敗についての全国的な議論を引き起こしました。
ユナイテッドヘルス社は現在、そのAIに基づく請求処理アプローチについて批判を受けています。これは、必要なケアの不適切な拒否の可能性について上院の精査を受けています。同社がこのテクノロジー主導の拒否戦略から撤退すれば、医療提供者や患者との緊張は緩和されるかもしれませんが、さらに収益を圧迫する可能性があります。
人工知能（AI）は、ヘルスケア請求処理の効率化において役割を増しています。しかし、その利用は論争の的となっており、特に自動請求拒否や患者ケアにおけるAI主導の意思決定の倫理的影響について議論があります。
「ユナイテッドヘルス社は常に、財務パフォーマンスとそのヘルスケアミッションとの間で綱渡りをしてきました」と、匿名を希望した元役員は述べました。「過去6ヶ月間の出来事は、そのバランスを根本的に変え、同社が壊滅的な反発を引き起こすことなく、医療費を管理する上でどれほど積極的になれるかを再考することを強いています。」
今後の道筋：重要な節目
投資家や業界観測者にとって、ヘムズリー氏の復帰が成功的な好転の始まりとなるのか、それとも避けられない再編を遅らせるだけなのかを決定するいくつかの重要な出来事があります。
最も差し迫った試練は、2025年9月に到来します。ユナイテッドヘルス社はこの月に2026年のメディケア・アドバンテージの入札を提出しなければなりません。これらの提出書類は、同社が収益性を回復するために加入者増加を犠牲にする意思があるかどうかを明らかにするでしょう――これは、以前のアプローチからの重要な戦略的転換となります。
加えて、ユナイテッドヘルス社の10月の投資家向け説明会は、資本配分に関する言葉遣いの変化がないか厳密に精査されるでしょう。同社の長年にわたる自社株買いプログラムの一時停止は、経営陣が資本を温存している兆候であり、大規模な規制上の和解や再編コストに備えている可能性があります。
ヘムズリー氏自身が認めたように、この危機はユナイテッドヘルス社だけでなく、アメリカのヘルスケアエコシステム全体にとって極めて重要な瞬間です。「前進するためには、差し迫った課題に対処するだけでなく、ヘルスケアにおいて価値を提供する方法の根本的な側面を再考することが必要です。」
かつては無敵に見えた企業にとって、市場の信頼を取り戻す道のりは、わずか6ヶ月前には誰も予想しなかったほど長く、険しいものに見えます。