UBSの「完璧な嵐」：トランプ関税、複雑なデリバティブ、そして数十億フランの破綻
静かで木張りの会議室が並ぶUBSのチューリッヒ本社で、スイスの銀行大手は国内の富裕層向け資産管理事業の根幹を揺るがす危機に直面している。ポートフォリオが100万スイスフラン（CHF）を超える数多くの富裕なスイス人顧客数百人が、一見安全な賭けから一夜にして金融の悪夢へと変貌した複雑な外国為替デリバティブを売りつけられ、総計で数億フランを失った。
「彼らに全てを託していました」と、我々に連絡してきたある顧客は語る。彼はスイスフランが4月にドルに対して急騰した際、退職金貯蓄の約40%を失った。「彼らはそれほどリスクはない、セーフガードがあると私に言いました。しかし、全てを失う可能性があるとは教えてくれなかった。そして最も重要なのは、私は商品を完全に理解していなかったということです！」
「ラクダの背骨を折った」関税
この金融大惨事のきっかけは、予想外であると同時に重大な結果をもたらすものだった。2025年4月2日、大統領に返り咲いたドナルド・トランプ前大統領が「解放の日」関税を発表したのだ。これは世界の為替市場に衝撃を与える広範な保護主義的措置だった。発表から48時間以内にスイスフランは対米ドルで劇的に上昇し、USD/CHFの交換レートは0.92から0.82へと急落した。
ほとんどのスイス国民にとって、フラン高は有益に見えるかもしれない。しかし、「条件付きターゲット償還型フォワード（Conditional Target Redemption Forwards、TARF）」として知られる高度なデリバティブに投資していたUBSの顧客数百人にとって、この為替変動は、契約に埋め込まれた壊滅的な「ノックアウト」条項を発動させた。
「まさに完璧な嵐でした」と、ジュネーブを拠点とする仕組債専門の金融アナリストは説明する。「これらの金融商品は、為替リスクをヘッジする必要がある高度な法人財務部門向けに設計されており、利回り向上を求める個人投資家向けではありません。」
金融兵器の解剖
本質的にTARFは複雑な金融商品だ。為替の動きが所定の範囲内に留まる限り、魅力的な為替レートを提供する。スイスのマイナス金利環境下で利回り獲得に飢えた投資家にとって、通常のフォワード取引よりも2～3%高いリターンは魅力的に映った。
しかし、その魅力の裏には危険な非対称性が潜んでいた。
スイスフランが決定的な「発動」閾値を超えて上昇した際、これらの顧客は契約上、ますます不採算なレートで米ドルを買い続けなければならなかった。潜在的な損失に上限がないため、一部の投資家は日々の追証（証拠金請求）で口座が枯渇していくのを恐怖の中で見つめるしかなかった。
「ここでの根本的な問題はパス依存性です」と、現在リスクコンサルタントとして働く元デリバティブトレーダーは説明する。「これらの商品は目標に達するまで利益を積み上げるものの、ノックアウト前のわずかな不利な動きが、本質的に損失に上限がない深くインザマネーのショートオプションへと全体構造を変貌させてしまう可能性があります。」
「全ての人に適しているわけではない」
商品資料の法的免責事項には、TARFは「全ての人に適しているわけではない」こと、そして「経験豊富な投資家のみが対象」であることが明確に記載されていた。しかし、多くの顧客は、真のリスクについて不十分な説明しか受けなかったと主張している。
「47ページの下部にある6ポイントのフォントで書かれた開示が、一生の貯蓄を失う可能性があるという事実を十分に伝えているとは言えません」と、被害を受けたUBS顧客27人を代表する弁護士は語る。「多くのクライアントは、ポジションが開設されるまで包括的なリスク開示を見たことがありませんでした。損失は『管理可能』または『限定的』だと口頭で伝えられたと報告している者もいます。」
個々の損失の規模は驚くべきものだった。ある顧客は300万スイスフラン（約370万米ドル）以上を失ったと報じられている。別の4人組の顧客は、一度の取引で合計470万スイスフランを失った。多くの人が投資額の50%を超える損失を経験した。
UBSの計算された対応
銀行の対応は、全ての被害顧客を満足させるものではないにせよ、組織的だった。UBSは内部タスクフォースを立ち上げ、全ての顧客のエクスポージャーを調査し、これらの商品を販売に関わった6人の顧客関係担当者の役割を精査した。これらの担当者の一部はすでに銀行を去っている。
最も注目すべきは、UBSが被害顧客との交渉に入り、約100件の「和解金（義捐金）」を支払ったことだ。これらは多くの場合、損失の50%から90%をカバーしている。業界筋の見積もりでは、これらの支払いの総額は2億4000万～4億6000万スイスフランに上る可能性があるが、これは銀行大手にとって巨額ではあるものの、存続を脅かすほどではない金銭的打撃とされている。
「これは計算された判断です」と、欧州の大手投資会社のアナリストは説明する。「直接的な金銭的影響は管理可能です。UBSのCET1資本の0.5%未満に過ぎません。しかし、断固たる対応をしなければ、母国市場における評判の失墜は、スイスの富裕層向け資産管理における純資金流入額を前年比15～20%減少させる可能性があります。」
規制の余波
このスキャンダルは、スイス金融規制当局の注目を免れていない。スイス金融市場監督庁（FINMA）は、2025年9月に発表される予定の「テーマ別レビュー：リテール富裕層向けFXデリバティブ」の準備を進めていると報じられている。
業界関係者は、このレビューが、非プロの投資家向けに販売される特定のデリバティブ商品に対し、より厳格な主要情報書類（KID）の閾値と、取引上限額の導入を勧告する可能性が高いと見ている。
「これはUBSにとって特にデリケートな時期に起こりました」と、チューリッヒを拠点とする銀行政策専門家は指摘する。「クレディ・スイス買収後、スイス当局はすでにシステム上重要な銀行に対する自己資本要件の厳格化を検討していました。今回の事件は、その精査をさらに強めるでしょう。」
スイス投資家保護協会は、これらの商品に関連する苦情の急増を記録しており、多くの顧客が擁護団体の支援を受け、さらなる補償または法的救済を求めている。
業界全体への波及
このスキャンダルの影響は、UBSの貸借対照表をはるかに超えて広がっている。クレディ・アグリコル、HSBCプライベートバンキング、ジュリアス・ベアを含む主要なウェルスマネージャーは、類似のレンジアクルーアル型外国為替商品で合計150億スイスフランの名目価値を保有している。
市場関係者は、業界全体で仕組債商品の「ダウングレード販売」（販売抑制）や価格見直しが大幅に進み、2025年から2026年にかけてウェルスマネジメントの手数料収入が2～3%減少する可能性があると予想している。
「興味深いのは、この危機がオプション市場のボラティリティ・サーフェスをどのように再形成しているかということです」と、欧州の大手銀行のシニアデリバティブストラテジストは指摘する。「イベント後の米ドル/スイスフランのスキューは、歴史的な平均と比較して依然として著しく高いままであり、真にスイスフラン保護を必要とする企業にとって、より豊富なオプションプレミアム収入を生み出しています。」
投資への示唆：機会と注意が交錯する場所
この出来事の展開を見守るプロの投資家にとって、この廃墟の中からいくつかの戦略的な機会が浮上している。
株式の面では、UBSの株式はすでに訴訟リスクの多くを織り込んでおり、5年間の企業価値/簿価の範囲と比較して0.8標準偏差の割引価格で取引されている。これは、目先の危機が過ぎ去れば、欧州のウェルスマネジメント同業他社に対する相対的なアウトパフォーマンスの可能性があることを示唆している。
レグテック（規制技術）セクターは大きく恩恵を受ける見込みで、NICE ActimizeやFenergoのような適合性・妥当性ソフトウェアのベンダーは、業界全体でのコンプライアンス支出増加を取り込む態勢が整っている。
最も興味深いのは、ブティック型訴訟金融ファンドが、スキャンダルに関連するスイスの消費者信用請求を特にターゲットとして、5000万スイスフランのトランシェを調達していると報じられていることだ。これは、洗練された投資家に、潜在的に魅力的なリターンを持つ相関性の低い資産クラスへのエクスポージャーを提供している。
「賢い資金は、これを単発の出来事とは見ていません」と、金融セクター投資専門のポートフォリオマネージャーは語る。「これは欧州の仕組債販売における変曲点であり、業界全体のリスク管理慣行を再構築するでしょう。」
赤字で記された教訓
この金融大惨事の混乱が収まるにつれて、3つの重要な教訓が明らかになった。
第一に、スイスのマイナス金利環境の長期的な影響が市場の歪みを生み出し、銀行家と顧客の両方を、利回りを求めてますます不透明な商品へと駆り立てた。これは規制当局が積極的に対処できなかったパターンである。
第二に、富が金融知識の高さとイコールではないことだ。多くの被害顧客は莫大な資産を持っていたが、複雑なデリバティブを評価するための専門知識を欠いていた。業界専門家は、2年以内に、事前のデリバティブ知識テストが義務化される可能性があると予測している。
最後に、このケースにおける根本的なリスクは、自己資本比率ではなく、行動と企業文化に関するものだった。あるリスク管理コンサルタントは率直にこう述べた。「自己資本の積み増しが次の適合性スキャンダルを防ぐわけではない。インセンティブ構造と企業文化を変えることがそれを防ぐだろう。」
UBS、投資家、そして広範な金融業界にとって、この危機の最終的な代償は、スイスフランや米ドルだけでなく、「信頼」という形で測られるだろう。信頼とは、一度価値が下がると、どんな貸借対照表よりもはるかに長い時間をかけて回復させる必要がある通貨である。
免責事項：本分析は情報提供のみを目的としており、投資助言を構成するものではありません。過去のパフォーマンスは将来の結果を保証するものではありません。本記事に含まれる情報に基づいて投資判断を行う前に、資格のある金融アドバイザーにご相談ください。