FRB議長パウエル、トランプ氏の圧力とFRB内の亀裂にもかかわらず金利据え置きを堅持

FRBパウエル議長、利下げ圧力高まる中で政治と政策の試練に直面

米連邦準備制度理事会（FRB）のジェローム・パウエル議長は今週の議会証言に臨むにあたり、政治的要請、市場の期待、そしてFRB内部の意見対立という激しい交差砲火の板挟みとなり、中央銀行が慎重に築き上げてきた独立性を損なう恐れに直面している。政策金利が昨年12月以来4.25～4.5%で据え置かれる中、FRBの次の一手は、インフレ、関税、成長の持続可能性を巡る広範な経済議論の焦点となっている。

綱渡りの均衡術

パウエル議長は議会に提出する準備書面で、直近の利下げには意欲を示さず、堅調な経済指標が連邦公開市場委員会（FOMC）に、金融政策を調整する前に新たなデータを評価する時間を与えていると強調した。このような慎重な姿勢は、ドナルド・トランプ大統領から前例のない公の批判を受けているにもかかわらず示されたものだ。トランプ大統領は「少なくとも2パーセントポイント」の利下げを要求し、FRBの現在の姿勢を「金融上の過失」と特徴づけている。

ウォール街の大手金融機関のベテランFRBウォッチャーは、「パウエル議長はインフレファイターから政治的な避雷針へと変貌した」と述べた。「彼は、制度的信頼性を維持することと、正当な経済的懸念に対応することの間で綱渡りをしている。そして政治的な風向きは強まる一方だ。」

FRBの統一戦線に生じた亀裂

この局面を特に重大なものにしているのは、FRB内部で生じつつある亀裂である。先週発表された予測は明確な意見の相違を示しており、10人の当局者が今年中に少なくとも2回の利下げを予想する一方、7人は利下げなしと見ている。この意見の相違は3月以降拡大している。

トランプ大統領が任命したミシェル・ボーマン理事とクリストファー・ウォーラー理事の2人が公然とFRBの方針に異を唱え、インフレが抑制されたままであれば、7月の利下げに前向きな姿勢を示した。プラハから発言したボーマン理事は、インフレ圧力が抑制されたままであれば、「次回の会合で政策金利の引き下げを主張する」と述べた。

この内部の不一致は、クリーブランド連銀のベス・ハマック総裁の立場とは著しい対照をなす。今年は投票権を持たないハマック総裁だが、慎重派の見方を示し、「迅速で間違った判断よりも、遅くても正しい判断を好む」と述べた。彼女は関税の影響を巡る不確実性が忍耐を必要とすると主張し、現在の政策を「控えめな引き締め」と表現しつつ、経済は依然としてファンダメンタルズが健全であると述べた。

関税という不確定要素：一時的なショックか、インフレ加速要因か？

FRBの議論の中心は、7月9日に発効するトランプ大統領の拡大された輸入関税が物価安定にどう影響するかだ。米国の実効関税率はすでに約15%に急上昇しており、欧州向けの追加関税が保留中であるほか、家電製品にまで及ぶセクション232調査も進められている。

パウエル議長は、インフレリスクは「関税規模、サプライチェーンの遅延、消費者の期待」にかかっていると強調し、FRBは特に、一時的な価格上昇が持続的なインフレを助長するのを防ぐことに関心があるとした。

グローバル投資銀行のシニアエコノミストは、「関税問題は二者択一ではない、多次元的なものだ」と説明した。「FRBは、直接的な価格影響だけでなく、企業がコストを吸収するか転嫁するか、消費者がどう反応するか、そして期待が不安定になるかどうかを評価しなければならない。」

経済のチェス盤：現状の立ち位置

政治的駆け引きの裏側で、経済データはFRBの計算を複雑にする微妙な状況を示している。

インフレの緩やかな低下: コアPCE（個人消費支出）インフレ率は前年比2.5%で、四半期ごとに20〜30ベーシスポイント（bp）ずつ着実に低下しているものの、FRBの目標である2%を依然として上回る。
労働市場の軟化: 5月の失業率は4.2%に上昇し、3ヶ月平均の雇用者数増加は12万人を下回った。これは2024年後半のペースの半分である。
緩やかな成長軌道: FRB自身の予測によると、人口動態の逆風と移民政策の引き締めにより、実質GDP（国内総生産）成長率は約1.4%に制限されている。

市場参加者はそれに応じて期待を修正しており、CMEグループのFedWatchツールによると、7月の利下げ確率は23%、9月までの利下げ確率は82%と織り込まれている。

大いなる分裂：金融政策を巡る対立する見解

経済データ、政治的圧力、制度的力学の交錯から、3つの異なるシナリオが浮上している。

1. 慎重なアプローチ：「ソフトランディング・ライト」

市場アナリストが55%の確率を割り当てるこのベースケースシナリオでは、2回の25ベーシスポイント（bp）利下げ（9月と12月）を想定し、コアPCEインフレ率が徐々に2.3%に落ち着くと見ている。この道筋では、2年物と10年物のスプレッドでイールドカーブが約40ベーシスポイント急傾斜化し、信用状況が安定すれば株式は5%上昇する可能性がある。

2. スタグフレーションの脅威

25%の確率が与えられている、より懸念される代替シナリオは、関税が企業の利益率を圧迫しつつ消費者物価を上昇させる状況を想定している。これにより、コアPCEインフレ率が3%を超え、FRBは2026年まで利下げを遅らせることを余儀なくされる。この場合、イールドカーブのベア・スティープ化が誘発され、株式市場は10%調整し、投資適格債のスプレッドは30ベーシスポイント拡大する。

3. 加速シナリオ

最終的な可能性（確率20%）は、世界的な需要が劇的に弱まり、原油価格が1バレルあたり60ドルを下回る状況だ。これにより、FRBは1月までに75〜100ベーシスポイントの利下げが可能となる。コアPCEインフレ率は2%を下回り、ブル・スティープ化を生み出し、ハイイールド債が投資適格債をアウトパフォームすることになる。

投資への示唆：政策の乖離への対応

これらの交錯する状況を乗り切るプロの投資家にとって、いくつかの戦略的な機会が非対称なリスクリワードプロファイルを提供する。

金利戦略: SOFR先物を受け取り、わずかにアウトオブザマネーのペイヤースワップションで資金調達することで、徐々に低下する金利へのエクスポージャーを得つつ、インフレサプライズに対する手頃な保護を提供する。
カーブのポジショニング: スワップを用いた2年物と10年物のスティープナーは、ロングエンドでの量的引き締め（QT）や財政赤字と、フロントエンドでの最終的な利下げとの間の緊張を利用し、25ベーシスポイントの拡大を狙う。
クレジット配分: BBB格付けの公益事業債をBB格付けの景気循環株のクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）に対してオーバーウェイトすることで、金利に敏感なディフェンシブ銘柄で利益を得つつ、関税に晒されマージン圧迫に直面するセクターを避ける。
株式セクター選定: サービス業中心の小型バリュー株は国内からの影響を受けにくい一方で、オフショアサプライチェーンを持つハードウェアメーカーは関税とドル変動の逆風に直面する。

過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。本書で議論されている戦略を実行する前に、資格のある金融アドバイザーにご相談ください。

パウエル・ドクトリン：政治的介入の時代におけるデータ依存

パウエル議長が議会証言に臨むにあたり、彼の核心的なメッセージは一貫している。FRBは政治家や市場の要求ではなく、データに従うというものだ。しかし、中央銀行の独立性は、近年最も重要な試練に直面している。

元FRB理事は、「問題となっているのは、25ベーシスポイント程度の話にとどまらない」と述べた。「金融政策が経済分析に基づいたままでいるのか、それとも政治的便宜に服することになるのか、ということだ。」

プロの投資家にとって、警戒が引き続き合言葉となるだろう。5月〜6月のPCEデータ（6月27日、7月30日発表）、関税の変更の可能性、および資金調達市場の流動性状況が、政策環境を急速に変化させる可能性のある重要な転換点として注視される。

ポートフォリオマネージャーにとっての結論は、政治的駆け引きの向こう側を見て、データが示す方向性に集中することだ。9月に始まる慎重な2回利下げサイクルが最も可能性の高い結果である一方で、不確実性だけが唯一確実なものとなった環境において、インフレとデフレ双方のテールリスクに対する選択肢を維持することが不可欠である。

投資の論点

カテゴリ	主要なポイント
マクロの現状	• インフレは低下し、労働市場は緩み、成長は減速している。 • 関税が主要な不確定要素。
政策の背景	• パウエル議長は関税のため慎重で、FOMC内に意見の相違を生んでいる。 • バランスシートの縮小（QT）はすでに減速している。
シナリオ（6ヶ月）	• ベースケース（55%）： 2回の利下げ（9月、12月）による「ソフトランディング」。 • 主なリスク（25%）：関税主導のスタグフレーションで、2026年まで利下げなし。
主要なトレードアイデア	• 金利：イールドカーブのスティープ化（2年物／10年物）に賭ける。 • クレジット：景気循環的なBB格付け企業より、ディフェンシブなBBB格付けの公益事業を好む。 • 株式：国内サービス業をロング、グローバルハードウェアをショート。
注視すべき点	• 今後のPCEインフレデータ。 • 関税政策変更に関するあらゆるニュース。 • 資金調達市場でのストレスの兆候。
結論	9月から始まる慎重な2回利下げサイクルを予想。カーブのスティープ化に備えつつ、スタグフレーションリスクをヘッジする。

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