ポルトガルの政治的転換点：極右台頭が市場見通しを再形成
主権債務、インフラ、戦略部門全体に投資への影響を与える大きな政治的再編
リスボン — 日曜日夜、ポルトガル議会のクリーム色のホールで、ルイス・モンテネグロ首相は安堵と不安が入り混じった表情で勝利を宣言した。彼の率いる中道右派「民主同盟」は、過去3年間で3度目となる今回の選挙で最多議席を獲得したが、その祝賀ムードは明白な現実に覆い隠された。かつて安定していたポルトガルの政治情勢は根本的に変化したのだ。
230議席中89議席という厳しい政権運営を迫られる結果にもかかわらず、モンテネグロ氏は支持者に対し、「国民はこの政府とこの首相を望んでいる」と宣言した。その自信の裏には、主権債務市場から国の野心的なリチウム採掘計画に至るまで、あらゆるものを再形成する恐れのある前例のない政治的断片化が存在する。
新しい政治の算数
今回の選挙は、ポルトガルの近代民主主義史上で最も曖昧な信任の一つとなった。「民主同盟」の得票率は32.7%で、議席は89にとどまり、過半数に必要な116議席にはるかに及ばなかった。しかし、真の激震は極右政党「シェガ」によってもたらされた。2019年に設立されたばかりのこの政党が、得票率22.6%で58議席を獲得し、驚くべき躍進を遂げたのだ。
シェガのカリスマ的指導者アンドレ・ヴェントゥラ氏は、「ポルトガルでどの政党も成し遂げられなかったことを我々は達成した」と宣言し、彼の党が40年近く続いた二大政党制に事実上終止符を打ったことに言及した。
社会党にとっては壊滅的な結果だった。得票率23.4%、58議席は、52年の党史上最悪の成績の一つとなり、ペドロ・ヌーノ・サントス党首は結果が明らかになった直後に辞任を表明した。
欧州の選挙パターンを専門とする政治アナリストは、「我々が見ている断片化は、単に議席数だけでなく、有権者の優先順位の根本的な再編成を表している」と指摘した。「従来の経済的対立は、文化的およびアイデンティティに基づいた位置づけに取って代わられつつある」。
モンテネグロ氏の難題
今回の早期選挙は、3月に実施された不信任決議案が否決されたことが引き金となった。これは、モンテネグロ氏の家族経営会社「スピナムビバ」がカジノ会社「ソルヴェルデ」と不適切な金融関係を維持していたとの疑惑に端を発している。モンテネグロ氏は党首就任後、所有権を妻に移譲したと主張していたが、ポルトガルメディアは地方法の下でその取引が無効であったことを明らかにした。
現在、モンテネグロ氏は政府樹立のために複雑な計算を迫られている。彼は「シェガ」とのあらゆる同盟を断固として拒否しており、極右政党を「信頼できない」「統治には不向き」と評している。この姿勢は、彼の選択肢を限られたものにする。選挙で大敗し弱体化した社会党からの暗黙の支持を得るか、排除すると誓った極右勢力と課題ごとに取引を試みるかだ。
「モンテネグロ氏は難しい状況に追い込まれた」とベテランの議会特派員は述べた。「彼の誠実さは選挙期間中すでに疑問視されていた。今、彼の統治能力が問われている」。
市場情報：投資への示唆
ポルトガルに注目している投資プロフェッショナルにとって、選挙結果はアセットクラス全体の見直しを求めるものである。ポルトガルの10年物国債は選挙前、3.09%で取引されており、スペインに対してわずか5ベーシスポイント（bp）、ユーロ圏平均に対して21bpの上乗せにとどまっていた。しかし、そのタイトなスプレッドは、今後のガバナンスの不確実性を十分に織り込んでいない。
大手欧州銀行の債券ストラテジストは、「フェアバリューモデルによると、フランス国債（OAT）に対するニュートラルスプレッドは45bp程度であるべきで、現在の52bpは政治リスクプレミアムをわずか7bpしか反映していない」と説明した。「モンテネグロ政権の信任投票が確認されれば、戦術的なロングポジションの余地はあるが、予算の確実性が明確になるまでスプレッド圧縮の可能性は限定的だ」。
欧州委員会の予測によると、ポルトガルの債務軌道は政治的混乱にもかかわらず依然として良好で、対GDP債務比率は2024年の94.9%から2025年には91.7%、2026年には89.7%まで減少すると見込まれている。この財政改善は、基礎的財政収支がゼロに近づいている中でも続いており、これはポルトガルの依然として回復力のある経済ファンダメンタルズを部分的に反映している。
南欧経済を専門とするエコノミストは、「観光、ハイテクニアショアリング、EU資金によるインフラ投資を含む成長ドライバーは健在だ」と述べた。「10年物利回りの10bpの動きに対して、債務負担コストはGDPのわずか0.05%しか変化しない。これは管理可能な財政感応度だ」。
注目される戦略部門
選挙結果は、いくつかの注目度の高い政策イニシアティブを宙に浮かせ、各部門にリスクと機会の両方をもたらしている。
国営航空会社TAPエールポルトガルの民営化計画は、2月に政府の売却承認を受けており、社会党またはシェガのどちらかの支持があれば進む可能性がある。両党とも取引への開放性を示唆している。国際航空グループとルフトハンザは関心を示しており、拘束力のある入札は2025年後半になると予想されている。
運輸部門のアナリストは、「TAPの民営化は、この不確実な状況において最も明確な投資機会の一つだ」と述べた。「空港運営会社ANAは、どの入札者が勝利しても恩恵を受ける可能性があり、TAPの債券はプロセスが進展すればさらなるスプレッド縮小を見るかもしれない」。
より議論を呼んでいるのは、サバンナ・リソースのバロッソ・プロジェクトを中心としたポルトガルのリチウム採掘計画だ。これは2月に掘削ライセンスを再取得した。しかし、地域住民の反対が強まっており、新政府にとって政治的に難しい決定となる。
エネルギー移行投資の専門家は、「シェガに依存するモンテネグロ政権は、最終的な採掘権を迅速に進める可能性が高いが、ADと社会党の暗黙の合意は、承認を無期限に遅らせる可能性がある」と説明した。「サバンナ・リソースは事実上、出現するガバナンスシナリオのコールオプションとして取引されている」。
EU復興・レジリエンスファシリティ資金のポルトガルへの吸収も不安定な状況にある。総額222億ユーロのうち114億ユーロを受け取っているが、次の30億ユーロの分割金は汚職対策のマイルストーンにかかっている。これは、首相の家族経営会社に対する進行中の捜査を考えると、これ以上ないほど厄介なタイミングだ。
スケジュールの把握
選挙後のカレンダーは、投資家にとって重要な節目を示す。マルセロ・レベロ・デ・ソウザ大統領は5月下旬までにモンテネグロ氏に正式に組閣を要請し、6月には信任投票が行われる見込みだ。民主同盟は、自由党の支持を得られれば98票を集めることができるが、統治を確保するためには社会党の棄権か、シェガとの戦術的な合意が必要となる。
最も重要な試練は9月に訪れる。2026年度予算案を提出しなければならないのだ。承認されない場合、ポルトガルの憲法に基づき解散となり、再び選挙が強いられる可能性がある。
「予算案の採決が本当の正念場だ」と政治リスクコンサルタントは述べた。「モンテネグロ氏がさらに27人の議員から少なくとも消極的な協力を得られなければ、ポルトガルの最近の政治不安の歴史が繰り返される可能性がある」。
戦略的投資ポジショニング
ポートフォリオマネージャーにとって、選挙結果はポルトガル資産への調整されたアプローチを示唆している。主権債務市場は控えめなキャリー機会を提供しており、5年物ポルトガル国債をフランス国債（OAT）に対して受け取ることで、四半期あたり14bpを提供し、予算の可視性が改善すれば圧縮の可能性もある。
銀行セクターへのエクスポージャーは選択的なポジショニングが必要だ。信用格付けの改善により、Tier 2債に対するソブリンシーリング制約が解除された。ポルトガル証券市場委員会によると、利回りが25bp低下するごとに、その他の包括利益効果を通じて普通株式等Tier 1比率に約2%が加算される。
民営化プロセスとEU資金の支払いに結びついたインフラ投資は、非対称的なリターンポテンシャルを提供するが、実行タイムラインは政治的展開に脆弱なままだ。
南欧に焦点を当てたマルチアセットポートフォリオマネージャーは、「最適な戦略は、コアとなる主権債務ポジションと、民営化の恩恵を受ける対象への的を絞ったエクスポージャーを組み合わせつつ、政治的悪化に対する慎重なヘッジを維持することだ」と提案した。
今後の道のり
ポルトガルがこの断片化された政治情勢を乗り越えるにつれて、投資家の間では3つのシナリオが支配的となっている。社会党の棄権によって存続する純粋なAD/自由党少数政権（確率60%）、ADとシェガの限定的な信任と供給協定（確率30%）、または完全に失敗し2026年半ばまでに再選挙となるケース（確率10%）だ。
モンテネグロ氏がシェガに対する姿勢を維持しつつ統治できるかどうかが、どの道が開けるかを決定するだろう。スピナムビバコンサルティング会社に対する検事総長による予防的捜査は、社会党の規律を損なうか、シェガに追加的なレバレッジを提供する可能性のあるさらなる不確実性を加えている。
ユーロ危機以来、目覚ましい進歩を遂げ、各機関から投資適格格付けを獲得し、着実な債務削減を達成してきた経済にとって、政治的断片化は歓迎されない不確実性をもたらす。しかし、ポルトガルの改善されたマクロ経済基盤は、最悪のシナリオに対する緩衝材となっている。
大手欧州銀行のソブリンアナリストは、「ポルトガルの選挙は、それ以外では改善していたマクロストーリーに、管理可能な程度の政治的プレミアムをもたらした」と結論付けた。「政治の算数は著しく複雑になったものの、根本的な軌道は依然として有望だ」。
モンテネグロ氏が今後数週間で組閣を試みるにつれて、国内および海外の投資家は、どのガバナンスモデルが勝利するかの兆候を注意深く監視し、それに応じてポルトガル資産へのエクスポージャーを調整することになるだろう。