ノボ ノルディスクの経営危機：ヨルゲンセン氏の突然の退任が戦略に与える影響
ノボ ノルディスクのデンマーク本社にある役員室は静まり返った。CEOのラース・フルアゴー・ヨルゲンセン氏が受け取ったのは、彼が全く予想していなかった知らせだった。8年間トップを務めた後、取締役会が彼の退任を決めたのだ。安定したインスリンメーカーを世界の肥満治療大手に変貌させたこの経営トップの突然の退任は、ノボ ノルディスクだけでなく、GLP-1に関する投資全体にとって、戦略的な重要な転換点を示すものだ。
「この決定は予想していませんでした」と、ヨルゲンセン氏はロイター通信に率直に語った。この異例の発言は、状況の深刻さを浮き彫りにしている。フィナンシャル・タイムズ紙の2023年の「パーソン・オブ・ザ・イヤー」に選ばれた経営トップの不名誉な退任は、彼のリーダーシップの下でノボ社の評価額がほぼ3倍になった後、最近崩壊した目覚ましい成長物語の終わりを示している。
市場の人気銘柄から経営再建の対象へ：劇的な転落
数字は残酷な物語を語る。ノボ社の株価は、2024年6月のピークである133ドルから金曜日の終値64.37ドルまで59%以上急落し、時価総額から約3000億ドルが失われた。この崩壊により、同社の将来予想PERはわずか22倍で取引されており、ライバルであるイーライ・リリー社の42倍とは対照的だ。
ヨルゲンセン氏解任の引き金となったのは、ノボ社を投資部門を通じて支配するノボ ノルディスク財団が4月に開いた会議だったようだ。業績悪化と基金の資産価値の低下に動揺した財団は、「後継者計画の前倒し」、つまり経営陣の交代を要求した。
「私たちが見ているのは、単なる通常の経営トップの交代ではありません」と、匿名を希望したコペンハーゲン拠点の医薬品アナリストは述べる。「これは、ノボ社がほとんど一夜にして、止められない成長マシーンから経営再建プロジェクトへと変貌したことを意味します。」
人材の問題を超えて：構造的な課題が増大
ヨルゲンセン氏の退任に先立ち、北米事業責任者のダグ・ランガ氏、商業戦略担当で勤続28年のカミラ・シルベスト氏、そして重要な肥満治療部門のフレデリック・キア上級副社長といった幹部人材の流出があった。
リーダーシップの空白は、事業の基本指標が複数の面で悪化している不安定な時期に起こった。
販売の勢いが鈍化: ウェゴビーとオゼンピックは、発売以来初めて前期比で販売が減少した。ウェゴビーの2025年第1四半期の売上高は、前四半期の30億ドルから13%減の26億ドルとなった。一方、オゼンピックは約3%減の約50億ドルだった。
競争力が低下: かつてイーライ・リリー社に対して持っていた大きなリードは消滅した。米国市場では、リリー社のゼップバウンドの処方箋数がウェゴビーを週10万件上回っており、直接比較臨床試験でより高い有効性を示した。
パイプラインの期待外れ: ノボ社の次世代肥満治療薬候補であるCagriSemaは、第3相試験で13〜20%の体重減少という期待外れの結果だった。これは、投資家が期待していた22〜25%を大幅に下回った。この12月の発表を受けて、株価は1日で18%下落した。
連続上方修正記録のストップ: 投資家の信頼を最も損なったのは、経営陣が最近、2025年の売上高成長率予想を16〜24%から13〜21%に引き下げたことだ。これは、ノボ社の高い株価評価の礎となっていた8年間連続の上方修正記録を破るものだった。
「市場は成長の鈍化には寛容です」と、米国の主要な資産運用会社のヘルスケア・ポートフォリオマネージャーは説明する。「しかし、説明責任の完全な喪失は許しません。ヨルゲンセン氏のチームは、事業が減速し始めたまさにその時に、加速を約束し続けました。」
戦略的な岐路と後継者シナリオ
ヘルゲ・ルンド取締役会議長による「ノボ ノルディスクの戦略は変更されない」という主張は、市場の現実を考えるとますます維持が難しくなっているようだ。同社は、現在のやり方を強化するか、より抜本的な変更を行うかという厳しい選択を迫られている。
機関投資家の間では、4つの後継者シナリオが浮上している。
- 内部からの後継者候補 (確率45%): ノボ社のベテラン、おそらく米国部門のデイビッド・ムーア副社長を昇格させることは、既存の戦略への自信を示すと同時に、課題となっている実行力に新たな活力を吹き込むことになるだろう。このアプローチは、収益を安定させ、株価を20〜25%回復させる可能性がある。
- 米国拠点の外部からの変革者 (確率30%): 消費者向けマーケティングの専門知識を持つ米国の製薬会社幹部を採用することは、米国市場での商業化を加速させ、大胆なM&Aを可能にする可能性がある。短期的な変動をもたらす一方で、戦略的な変更が成功すれば大きな上昇の可能性を提供する。
- 戦略的な組織再編 (確率15%): 物言う株主（activist investor）の参入により、糖尿病事業と肥満事業の分離といった組織構造に関する選択肢が検討される可能性がある。事業ごとの評価（サム・オブ・パーツ分析）では最大30%の株価上昇の可能性が示唆されるが、かなりの実行の複雑さが伴う。
- リーダーシップの空白期間の長期化 (確率10%): CEO候補探しが長引き、さらに臨床試験での期待外れが続けば、株主にとっての悪夢のシナリオとなる。ノボ社が配当重視のバリュー株へと移行するにつれて、株価は50ドル台後半まで下がる可能性がある。
規制という予期せぬ展開が一時的な緩和をもたらす可能性
ノボ社の地平線における一つの明るい材料は、予期せぬ出所からもたらされた。承認されていないセマグルチド製剤を扱う混合業（コンパウンディング）に対する規制介入だ。2025年5月22日から、FDA（米国食品医薬品局）は混合調剤薬局がノボ社のGLP-1薬の無許可の製品を販売することを禁止する。これにより、多くの処方箋がブランド製品に誘導される可能性がある。
しかし、規制による追い風は、強まっている競争による逆風に対抗するには不十分かもしれない。同社の後続の配合薬は、リリー社の次世代製品に遅れをとっているようだ。また、トランプ政権の欧州からの医薬品輸入に関する発言は、主にデンマークで行われているノボ社の製造に対して潜在的な関税リスクをもたらす。
投資への影響：モメンタム株からバリュー・トラップへ？
投資家にとって、ノボ社の今後の進路は、取締役会の後継者決定とその時期にかかっている。次のCEOは、米国市場でのシェアを確保し、勢いを失ったパイプラインを活性化させ、ますます価格に敏感になっている市場で、複雑なコストと販売量の難しい調整を行うという羨ましくない任務に直面する。
短期トレーダーは、混合調剤禁止による供給正常化に機会を見出すかもしれない。これは、株価を75ドルに向けて押し上げる可能性がある。しかし、高い企業評価倍率を取り戻す道筋には、ノボ社がまだ革新できることを証明する必要がある。
「ノボ社が2026年までに、より優れた複数作用薬を買収または導入しない限り、リリー社は科学的、商業的なリーダーシップを維持する可能性が高いでしょう」と、ある投資銀行のヘルスケアアナリストは警告する。「新しいCEOがパイプラインの信頼性を再構築しようとする中で、Carmot TherapeuticsやAltimmuneのようなバイオテクノロジー企業への潜在的な関心に注目してください。」
デンマーク最大の企業、そしてそれを支配する財団にとって、利害は四半期決算をはるかに超える。ノボ ノルディスク財団の影響力は、学術研究から国家経済計画まであらゆる面に及んでおり、このリーダーシップ交代は企業として、そして国家としての両方の重要性を持つ問題だ。
ヨルゲンセン氏が34年間のキャリアすべてを過ごした同社を去る準備をする中、問題はノボ ノルディスクが存続できるかということではない（四半期50億ドルの利益はそれを保証しているが）。問題は、世界的な医薬品イノベーターとしての地位を取り戻せるか、それとも成長の見通しが縮小した成熟したキャッシュフロー創出企業として落ち着くかだ。
「これは単にCEOを交代させることだけではありません」と、コペンハーゲンのアナリストは結論付ける。「ノボ社が、自らが創造に貢献した肥満治療革命の次の章を勝ち取ることができる組織のDNAをまだ持っているかどうかの問題です。」