労働市場の冷え込みが利下げ観測を加速させるが、専門家は市場の過信に警鐘を鳴らす
失業保険申請件数が8カ月ぶりの高水準に、トレーダーは9月のFRB利下げを確信
先週、米国の失業保険申請件数が予想外に急増し、FRB（米連邦準備制度理事会）の政策に対する市場の期待に大きな変化をもたらしたことで、景気減速の兆候は無視できないものとなっている。しかし、市場が新たに確信を深めるその裏には、プロの投資家が注意深く分析すべき複雑な現実が存在する。
5月31日までの週の新規失業保険申請件数は24万7000件に急増し、エコノミスト予想の23万5000件を上回って8カ月ぶりの高水準となった。この8000件の増加は、これまで堅調だった労働市場に生じた最新のほころびを示しており、民間部門の雇用創出の低迷や企業による広範な採用凍結といった他の懸念すべき兆候と重なっている。
ウォール街の大手投資銀行のシニアエコノミスト（匿名希望）は、「労働市場は明らかに軟化しているが、急激な下落ではなく、緩やかな減速が見られる」と述べた。「問題は景気が冷え込んでいるかどうかではなく、その冷え込みがFRBの利下げ時期に関する市場の絶対的な確信を正当化するものか、ということだ。」
数字の裏側：単なる一時的な変動以上のもの
週ごとの失業統計は変動が大きいことで知られるが、より広範なトレンドは悪化を示す説得力のある話だ。週ごとの変動を平滑化する指標である新規失業保険申請件数の4週移動平均は23万5000件に上昇し、2024年10月以来の高水準を記録した。
一方、新規申請後に引き続き給付を受けている人を追跡する失業保険継続受給件数は190万件と依然として高止まりしている。これは前週の190万7000件からわずかな改善ではあるものの、この高水準は、求職者が新たな職を見つけるのにますます長い時間を要していることを示唆している。
雇用の弱さは孤立した現象ではない。ADP社が発表した5月の民間部門雇用者数はわずか3万7000人増にとどまり、2023年初頭以来の低水準となった。さらに、ISM非製造業景況指数は景気拡大・縮小の節目である50を下回る49.9に低下し、米国人労働者の大半が働くサービス部門の縮小を示唆している。
おそらく最も注目すべきは、FRBの12の地区連銀からの経済状況に関する報告書であるベージュブックが、現在ではすべての地区で「労働需要の低下、採用の一時停止、人員削減計画」を報告していることだ。この表現は、以前の評価からの著しい悪化を示している。
ウォール街の大胆な賭け：9月利下げ「確実」
失業保険申請件数報告後、フェデラルファンド（FF）金利先物市場は急速に調整され、FRBの9月会合での25ベーシスポイント（bp）の利下げを100%の確率で織り込むようになった。全体として、トレーダーは2025年までに合計約60bpの金融緩和を織り込んでおり、これは労働市場のデータ公表前の56bpから増加している。
これは、長期にわたる高金利の可能性を徐々に受け入れつつあった市場のセンチメントが劇的に変化したことを示している。現在のFRBの目標金利レンジは4.25～4.50%で、3月20日の会合以降変更されていない。
米国債市場もこのセンチメントの変化を反映し、イールドカーブがスティープ化（ブル・スティープニング）した。2年債利回りは3.86%に低下し、10年債利回りは4.34%で落ち着き、そのスプレッドは48bpに拡大した。
ベテランの債券ストラテジストは、「市場は両方向にオーバーシュートする傾向がある」と指摘した。「FRBが利下げしないと信じていた状態から、秋までに利下げが避けられないと信じる状態へと変化した。現実はその中間にある可能性が高い。」
FRBのデリケートなバランス取り
金融市場は明確な判断を示したが、FRBの実際の意思決定の計算は、依然としてかなり微妙なままだ。FRBは、9月の利下げ調整を複雑にするいくつかの相反する考慮事項に直面している。
コア個人消費支出（PCE）物価指数はFRBの目標レンジ内である2.1%にまで緩和されたものの、迫りくる関税関連の物価上昇圧力が、経済に新たなインフレ圧力を導入する恐れがある。労働コストに特に敏感なサービス物価は、財価格が安定してもなお堅調さを示し続けている。
FRBはまた、ますます政治化された環境下で運営されている。ドナルド・トランプ大統領は、欧州中央銀行（ECB）による最近の25bp利下げや、国内経済の潜在的な逆風を挙げ、FRBに公然と利下げを要求している。この政治的背景は逆説的に、FRBがその独立性と信頼性を維持しようと努める中で、先制的なFRBの行動へのハードルを上げている。
逆コンセンサス見解：市場の確信に異議を唱える
有力な金融政策専門家による包括的な分析は、市場が9月の金融緩和に対する確信において行き過ぎている可能性があることを示唆している。彼らのベースラインシナリオ（50%の確率を付与）では、最初の25bpの利下げが11月6日に行われ、続いて12月に2回目の利下げが行われる、合計で2025年に50bpの利下げを想定している。
研究チームは、「FRBは、先行きのインフレ指標が上昇傾向にある中で、単に雇用統計が軟化したという理由だけで利下げすることはないだろう」と主張した。「市場の100%という確信は、楽観的に過ぎるように見える。」
代替シナリオとしては、サービス物価の再燃により2026年1月まで金利が据え置かれる、よりタカ派的な道筋（確率30%）と、7月、9月、12月に利下げが行われ合計75bpの利下げとなる、よりハト派的な道筋（確率20%）がある。後者のシナリオは、著しく弱い雇用データと穏やかなインフレ状況が必要となるだろう。
プロの投資家のための戦略的ポジショニング
この不確実な局面を乗り切る機関投資家にとって、いくつかの戦術的な投資機会が存在する。
魅力的な戦略の一つは、現在市場が織り込んでいるよりも遅く、緩やかな利下げサイクルに備えることだ。これは、11月限SOFR先物に対する短期金利のペイポジションを通じて実行できる。現在95.30で取引されている契約を95.05を目標にショートすることに相当する。
この分析はまた、スワップスプレッド・バタフライを通じて5年債と30年債のスプレッド・カーブをスティープ化させるトレードの可能性も示唆している。FRBの利下げが遅れることで、カーブの中間部分の価値が維持される一方で、財政懸念が長期ゾーンのタームプレミアムを高水準に保つ可能性を利用するものだ。
金利戦略を専門とするポートフォリオマネージャーは、「夏のインフレが予想以上に粘り強かったり、雇用者数が安定したりすれば、短期ゾーンでは約35bpの価格再評価リスクがある」と指摘した。「リスク・リワードの観点からは、より緩やかな政策調整に備えるポジショニングが明らかに有利だ。」
地平線の暗雲：監視すべき主要リスク
労働市場の悪化が市場の注目を集めているが、投資家は金融政策の軌道を劇的に変える可能性のある複数の追加的なリスク要因に直面している。
関税発動の行方は、重大な不確実性をもたらす。貿易摩擦のエスカレーションはインフレを押し上げ、FRBが市場の現在の予想よりも長く引き締め的な政策を維持することを余儀なくさせる可能性がある。
債券市場の動向もまた、注意深く監視すべきだ。米国債入札の需要が弱ければ、タームプレミアムが上昇し、FRBの政策決定とは無関係に金融環境が実質的に引き締められる可能性がある。最近の入札は、特に長期債で消化不良の兆候を示している。
最後に、金融安定性への懸念が水面下に潜んでいる。市場参加者は、ハイイールド債の発行状況や地方銀行の預金動向を監視し、政策緩和のペースを加速させる可能性のあるストレスの早期警告サインを捉えるべきだ。
結論：パニックよりも忍耐を
金融市場が経済の勢いと金融政策に関する相反するシグナルを消化する中、証拠は9月の金融緩和の絶対的な確実性に対して注意を払うべきであることを示唆している。
分析は「市場はデータよりも先行して動いている」と締めくくった。「より遅く、より緩