香港金融管理局の流動性「津波」：前例なき通貨防衛で銀行システムに資金を大量供給
香港発 – 香港金融管理局（HKMA）は、40年にわたる香港ドル・米ドル連動制（ペッグ制）を守るため、わずか4日間で市中銀行に1,660億香港ドル（約150億米ドル）以上の資金を供給し、銀行システムの流動性を3倍にした。
この異例の介入は、2015年以降で最も積極的なもので、先週木曜日以降、香港ドルが許容変動幅の上限に繰り返し達したため、事実上の中央銀行である香港金融管理局が米ドルを売り、香港ドルを買う介入を3度実施することを余儀なくされた後に発生した。
香港の大手投資銀行でベテランの為替ストラテジストは、「我々が目の当たりにしているのは、本質的に流動性の急激な変化だ」と語った。「香港金融管理局は、通貨投機ゲームにおいて、潤沢な資金を持っているのは自分たちであることを皆に改めて知らしめた。」
直近の介入は火曜日の朝に行われ、香港金融管理局は78.12億米ドルを売却することで605.43億香港ドルを供給した。これは現在の介入サイクルで最大の単一オペレーションである。これに先立つ5月2日と5月5日には、当局はそれぞれ465.39億香港ドル相当と95.32億香港ドル相当の米ドルを売却していた。
:max_bytes(150000):strip_icc()/GettyImages-153205900-5b08cb708e1b6e003ed4e7d6.jpg)
資金溢れる銀行システム：その変貌
集中的な為替オペレーションの波は、香港の金融情勢を一晩で大きく変えた。アグリゲート・バランス（銀行システム内の資金の総額を示す重要な指標）は、先週の465.4億香港ドルから、予想される1,613.84億香港ドルまで急増した。これは2021年以来の水準である。
このタイミングは特に注目に値する。これは、市場が年内の利下げの可能性を示唆するシグナルを注視している、米連邦準備制度理事会（FRB）の5月7-8日の政策決定会合のわずか48時間前に発生した。
香港の大手大学の金融政策研究者は、「銀行システムは現在、流動性に溢れており、機械的に短期のHIBOR金利を30〜50ベーシスポイント押し下げるだろう」と説明した。「一般市民にとっては、これは住宅ローン金利の低下につながる可能性がある一方で、預金金利も低下することを意味する。」
舞台裏では、複雑な経済の駆け引きが繰り広げられている。香港ドルの強さは、複数の要因が重なっていることに起因する。年初からハンセン指数が12%上昇し、株式関連の資金流入を促していること、香港市場と米市場の間にかなりの金利差があり、利益の大きいキャリー取引の機会を生み出していること、そして中国人民元を含む域内通貨の広範な強さである。
数十年続くバランスの取れた行為
香港の通貨防衛は、1983年に確立された連携為替制度によって義務付けられている。この制度では、香港ドルが許容変動幅の上限（1米ドルあたり7.75香港ドル）または下限（1米ドルあたり7.85香港ドル）に達した場合、香港金融管理局は介入を行う必要がある。
国際金融中心の展望デッキからビクトリア湾の航路を眺めながら、匿名を希望した香港金融管理局の上級職員は、介入が機械的に行われる性質を強調した。
「これはまさに設計通りに機能しているシステムだ」とその職員は語った。「市場の動きを先読みしようとはしない。通貨が7.75に達すれば、米ドルを売る。7.85に達すれば、米ドルを買う。今回の介入は、システムが引き続き堅牢であることを示すに過ぎない。」
当局は外貨準備高として約4,000億米ドルを維持しており、これは世界第8位の規模である。今回の防衛に投入されたのは、その合計の4%未満である。
流動性の波に乗る勝者と敗者
突然の流動性急増は、香港の金融界全体に明確な勝者と敗者を生み出している。
銀行セクターでは、HSBC、中国銀行（香港）、DBS香港のような金融機関が対照的な運命に直面している。安価な資金の流入は純金利マージンを圧迫する一方で、多くの分析家は、これは貸出量の増加と手数料収入によって相殺されると見ている。
グローバル投資会社の銀行セクター担当分析官は、「香港の銀行は、同様の圧力にもかかわらず、昨年は純金利収入を21%増加させた」と指摘した。「彼らの価格決定力は依然として強く、金利が低下した場合でも代替の収益源を見つけることに長けている。」
不動産セクターはより複雑な状況にある。香港の住宅価格は9年ぶりの低水準に下落しており、2月には前月比で0.9%下落した。安価な資金調達は開発業者が負債を管理するのに役立つが、賃金停滞と継続的な人口流出に起因する根強い需要の弱さにはほとんど対処できない。
大手開発業者に助言する不動産コンサルタントは、「不動産において流動性は問題ではない」と語った。「資金を安く調達することはできるが、人々を香港に留めたり、買えないマンションを買わせたりすることはできない。構造的な課題は変わらない。」
一方、株式市場は一時的な押し上げ効果を受けると予想される。過去のパターンは、このような流動性注入が介入後の1ヶ月でH株のマルチプル（株価収益率など）を5〜8%上昇させる傾向があることを示唆しており、テクノロジー株に機会が生まれる一方、公益株は遅れをとる可能性がある。
今後の展望：3つのシナリオ
市場参加者が香港金融管理局の動きを消化するにつれて、現在の状況が今後6〜18ヶ月でどのように進化するかに注目が集まっている。
ベースシナリオでは、米FRBが年末までに約75ベーシスポイントの利下げを行い、香港への資金流入を促してきた金利差を徐々に縮小させると仮定している。このシナリオでは、資金流入は年末までに失速する可能性が高く、第4四半期には緩やかな資金流出の可能性もある。
より困難なシナリオは、FRBが金利を据え置き、現在の資金流入を促している広範な金利差が維持される場合に発生するだろう。これは香港金融管理局にさらなる強含み側での介入を強いる可能性があり、2015年に行われた4,000億香港ドルを超える介入となる可能性がある。
最も破壊的な可能性は、米FRBが予想外に再び利上げに転換し、金利差をさらに拡大させ、突然の香港ドル安を引き起こす可能性がある場合に発生するだろう。これは香港金融管理局に方針転換を迫り、代わりに香港ドルを買って通貨を支える必要がある。
1998年の再来：ダブルプレーの影
現在の状況は、アジア金融危機中の1998年に通貨投機家と繰り広げられた香港の壮絶な戦いを思い起こさせる。当時、当局は通貨市場と株式市場への同時攻撃である「ダブルプレー」戦略に対抗するため、株式市場に直接介入するという前例のない措置を取った。
このようなシナリオが差し迫っていると考える者は少ないが、市場のベテランは、現在の環境がその時期と certain parallels（類似点）を共有していると指摘する。
1997-98年の危機を乗り越えたヘッジファンドマネージャーは、「これらの大規模な流動性流入を生み出す原動力は、逆の方向に働く可能性がある」と警告した。「あらゆる流動性の急増は、次の枯渇の種をまく。現在の資金フローの速度と規模は、1990年代とは桁違いに大きい。」
香港金融管理局は、その時代以降、防衛策を近代化させ、株式市場と通貨市場を分離するための様々な「ファイアウォール」を導入した。さらに、オフショア人民元ビジネスの発展や、ストック・コネクト、ボンド・コネクト、スワップ・コネクトのスキームの拡大により、香港と中国本土間の双方向の資金移動チャネルが構築されている。
投資戦略
この環境で投資する者にとって、資産クラスと時間軸にわたる機会の明確な層別化が現れている。
短期（1〜3ヶ月）では、香港ドル現金および短期証券は、利回りが3%を下回るため魅力に欠けるように見える。1〜6ヶ月のスパンでは銀行株がより魅力的なバリューを提供し、このセクターの貸出の伸びと手数料収入は純金利マージン圧迫を上回る可能性が高い。
不動産開発業者は、流動性注入にもかかわらず、構造的な逆風が続いているため、依然として脆弱である。市場ストラテジストは、ベータ値の高い不動産銘柄でのあらゆる上昇局面ではアンダーウェイトにするよう示唆している。
より長い視点（3〜12ヶ月）を持つ者にとっては、香港株価指数オプションのようなボラティリティ商品は、金融政策の方向性が乖離するにつれて予想される市場変動の拡大を利用できるため、特にロング・ストラドルポジションが有効となる可能性がある。
従来のポジションに加え、一部の洗練された投資家は、地政学的な衝突や集中的な投機的攻撃に対する比較的安価な保険と見なし、米ドルコール/香港ドルプットオプションを通じたテールリスク・ヘッジを構築している。
状況を変える可能性のある不確定要素
いくつかの予測不可能な要因が、香港の金融情勢を劇的に変化させる可能性がある。米中間の緊張、特に技術制裁を巡る再燃は、H株からの資本逃避を引き起こし、香港金融管理局に突然、過剰な香港ドルを吸収することを強いる可能性がある。
一方、北京からの予想外に積極的な景気刺激策は、中国本土の投資家の資金を香港の証券会社経由で誘導する可能性があり、為替変動幅の上限側をさらに混雑させ、香港金融管理局によるさらに大規模な介入を必要とする可能性がある。
技術面では、e-HKD（デジタル香港ドル）の開発と、中国人民銀行とのマルチCBDCブリッジプロジェクトは、2026年までに、カレンシーペッグの枠組み内での米ドル決済への依存度を下げる可能性がある。これは微妙ではあるが、潜在的に重要なシステムの進化である。
資金フローの中で揺るがぬ姿勢
香港のきらめくスカイラインに夕闇が迫る中、銀行や金融機関の明かりは、再びその回復力と金融安定性へのコミットメントを示した都市を照らしている。
現在の流動性急増は、金融全体にわたって課題と機会を提示する一方で、市場参加者も当局者も、根底にある通貨の仕組みに対する信頼を維持している。
中国系投資銀行の為替専門家は、「ペッグ制は断じて危険に晒されていない」と強調した。「我々が目にしているのは、機械的な介入によって安定性を維持するように設計されたシステムの正常な機能にすぎない。」
投資家、企業、そして香港市民にとって、メッセージは明確だ。短期的な流動性の波に乗るなら乗るとして、将来を見据え、そしておそらく米ドルオプションや不動産のショートなどの「ライフジャケット」を手元に置いておくことだ。
香港金融管理局の3度にわたる介入は、香港の金融市場では、資本の潮流が驚くべき速さと力で変化するという強力なリマインダーとなる。