H.I.G.キャピタル、インターパス・アドバイザリーから8億ポンドでのイグジットを模索、再編市場のピーク時評価額が試される

H.I.G.キャピタル、インターパス・アドバイザリーの8億ポンドでの売却を模索経営再建市場のピークバリュエーションを試す

ロンドンの金融街を見下ろすガラス張りのオフィスで、規制上の必要性から始まったプライベートエクイティによる大胆な買収戦略が、間もなく業界で最も収益性の高いエグジットの一つとして結実しようとしている。H.I.G.キャピタルは、わずか4年前に買収した旧KPMG UKの経営再建部門であるインターパス・アドバイザリーを、驚くべき8億ポンドで売却する準備を進めている。これは、驚くほど短期間で投資額を実質的に倍増させることになる。

カテゴリー	詳細
売却元	H.I.G.キャピタル
対象企業	インターパス・アドバイザリー（旧KPMG UK経営再建部門）
売却希望価格	8億ポンド
元の買収	2021年4月に約4億ポンドで買収
買収時の従業員数	従業員528名、パートナー22名
収益（2021年）	約1億3000万ポンド（EBITDA: 4000万ポンド）
主要な取引理由	規制改革（監査・アドバイザリー分離）、経営再建市場の成長
注目すべき過去の実績	Intu Properties、Arcadia Groupの破産処理
現在の売却状況	初期段階、潜在的買収企業は非公開
市場背景	IPO活動が低迷する中でのセカンダリー・バイアウトによるプライベートエクイティのエグジット

規制による犠牲者からPEの至宝へ

H.I.G.が2021年4月にKPMGの経営再建部門を約4億ポンドで買収した際、この取引は戦略的選択ではなく、規制上の要請によって生まれたものだった。英国の監査改革により、大手4大会計事務所は監査サービスとアドバイザリーサービスを切り離すことを余儀なくされ、KPMGはIntu PropertiesやArcadia Groupといった著名な破産案件を手掛けてきた高く評価される部門を売却せざるを得なかったのだ。

「KPMGに売却を促した規制圧力が、結果的にH.I.G.にとっての思わぬ利益となったのです」と、プロフェッショナルサービス業界に詳しいロンドンを拠点とするM&Aアドバイザーは指摘する。「コンプライアンス主導の事業分離として始まったものが、プロフェッショナルサービス分野において最も説得力のある価値創造事例の一つに変貌しました。」

4億ポンドの変革

インターパス・アドバイザリーとして再ブランド化されて以来、同社は目覚ましい変革を遂げた。買収時の収益は1億3000万ポンドだったが、2024会計年度には1億6360万ポンドに増加し、26%の増加となった。一方、調整後EBITDAは4000万ポンドから4630万ポンドに成長したが、利益率は31%から28%にわずかに縮小した。

おそらく最も顕著なのは、従業員数の急増だろう。買収時の約528名から今日では1,000名以上に増えており、これはM&Aおよびコーポレートファイナンス機能への積極的な投資を反映している。純粋なリストラ業務を超えたこの戦略的な多角化は、収益集中リスクを軽減すると同時に、苦境に陥った状況以外での成長に向けて同社を位置付けている。

冷え込む市場におけるプレミアム価格

目標評価額である8億ポンドは、インターパスの2024会計年度調整後EBITDAの約17.3倍に相当し、市場関係者の間で驚きの声が上がっているプレミアム価格だ。

「この価格は、同種の取引における上位75パーセンタイルを200〜250ベーシスポイント上回っています」と、競合するアドバイザリー会社のシニアパートナーは説明する。「2024年後半以降、中堅プロフェッショナルサービス企業の取引が全体的に下方修正されている市場において、これは非常に高い倍率です。」

参考までに、CVCが2019年にTeneo（PRとリストラサービスを組み合わせた企業）を買収した際の倍率はEBITDAの14〜15倍と推定されている。AlixPartnersが2016年にカナダの年金基金CDPQとPSPに売却された際には、企業価値25億ドルに対し12〜13倍の倍率が示唆された。

景気循環に逆行する難題

この野心的な評価額は、経済サイクルにおいて特に興味深い時期に提示された。英国の企業倒産件数はCOVID-19以前の水準を依然として30〜35%上回っており、イングランド銀行は2025年後半まで制限的な金利を維持すると予想されている。この環境は、理論的には経営再建サービスの需要を促進するはずだ。

しかし、フォワードカーブは現在、3年物英国債利回りが1月の予想よりも約80ベーシスポイント低く価格設定されており、2026年後半以降、苦境に陥る企業のパイプラインが軟化する可能性を示唆している。したがって、H.I.G.の希望価格で買収する者は、経営再建サイクルが衰退期に入る可能性のある期間を通じて収益を保証できるだけの覚悟が必要となる。

入札合戦か、現実の確認か？

潜在的な買収候補として、それぞれ異なる戦略的理由と課題を持つ4つの明確な買い手プロフィールが浮上している。

ベインキャピタル、カーライル、Hgなどの大手プライベートエクイティ企業は、最終的なIPOエグジットを伴うバイ・アンド・ビルド戦略を追求する可能性があるが、現在のレバレッジ制約と高い参入倍率が課題となる。

AlixPartnersやAlvarez & Marsalといった戦略的買収企業は、インターパスを英国ミドルマーケットにおけるカバレッジのギャップを埋め、国境を越えた紹介機会を生み出す付加価値の高いボルトオン買収と見なす可能性がある。

興味深いことに、元の売却元であるKPMGを含む大手4大会計事務所自体が、競業避止条項の期限切れに伴い、経営再建分野への再参入を試みる可能性もある。ただし、規制上の見方が依然として問題となる。

最後に、SPACまたは従来の英国IPOを通じた公開市場でのエグジットは、FRP Advisoryなどの上場競合企業（収益の11〜12倍で取引されている）に対する評価額裁定取引を狙う可能性があるが、現在の市場環境は依然として不利だ。

プライベートエクイティ支配のパラドックス

インターパスの歩みは、経営再建アドバイザリーの状況における目覚ましい変革を浮き彫りにしている。今日、英国の経営再建能力の約78%はプライベートエクイティの支援を受けており、これは過去数十年の会計事務所の支配からの劇的な変化である。

「業界のベテランは、この皮肉をよく理解している」と、元大手4大会計事務所のリストラパートナーはコメントする。「過剰なレバレッジ状況を解消することを専門とするセクターが、自らレバレッジをかけた資本構成にますます依存するようになっているのです。これは、最終的に債券市場が引き締まった際に、人材の確保と事業の独立性について興味深い疑問を生じさせます。」

投資見通し：評価額の乖離を乗り越える

この取引を注視する投資家にとって、いくつかの戦略的な視点が浮上する。クレジット投資家は、レバレッジが4.5倍を超えないスプリング式コベナンツ付きのコブライト型リボルビングローンを要求する可能性があり、リスクを補償するために700ベーシスポイントを超える利回りを求めるだろう。

セカンダリーのプライベートエクイティ買収企業は、インターパスの非倒産関連サービスラインに焦点を当て、多角化指標に連動したアーンアウトを構築する可能性がある。戦略的買収企業は、人材流出リスクを軽減するために、パートナーによる実質的な再投資を伴う過半数株式構造を求めるかもしれない。

FRPやBegbies Traynorといった上場アドバイザリー企業を追跡している株式トレーダーは、この取引を注意深く監視すべきだ。8億ポンドでの評価額が成功すれば、小型株のアドバイザーの倍率を1〜2ターン押し上げる可能性があるからだ。

この取引が10%台半ばのIRRを生み出すには、インターパスは5年間でEBITDAを年率12%以上で成長させるか、実質的な戦略的シナジーを生み出す必要がある。そのようなパフォーマンスがなければ、この評価額は純粋な財務的買収者にとって10パーセンテージポイントのマイナスのIRRデルタを生み出すリスクがある。ただし、債券市場が積極的に再開すればこの限りではない。

評決：優良資産、野心的な価格

インターパス・アドバイ