ギャップ、3億ドルの関税ショック：金曜日の小売株暴落の裏に潜む隠れたコスト
金曜日のニューヨーク証券取引所は、ギャップ社の株価が1日の取引で21%も急落し（その後19%安に回復）、年間上昇分をすべて帳消しにし、同社の時価総額から数十億ドルが吹き飛んだことで、一面「赤」に染まった。その引き金となったのは、新たに復活した関税により、同社が最大3億ドルもの費用を負担する可能性があるという厳しい警告だった。これにより、小売業者のV字回復の成功を祝うはずだった状況は、世界の貿易リスクに関する警鐘を鳴らす物語へと一変した。
売り浴びせの構図
この惨劇は木曜日の夜に始まった。ギャップの幹部らが、今年、関税により2億5000万ドルから3億ドルの粗利益ベースでの追加費用が発生する可能性があると明らかにしたためだ。金曜日の昼までには、同社の価値の5分の1以上が蒸発し、株価は日中安値の22.44ドルをつけた。
「今日目撃したのは、典型的な市場の近視眼的な反応でした」と、匿名を希望したベテランの小売アナリストは語った。「投資家は関税という見出しにばかり注目し、ほぼすべての指標で予想を上回った第1四半期の好業績を見過ごしてしまったのです。」
これらの業績には、1株当たり利益51セント（予想45セント）、売上高2.2%増の34億6000万ドル、全社での既存店売上高2%増が含まれる。ギャップブランド自体も目覚ましい回復力を示し、売上高は5%増加、同社最大の部門であるオールドネイビーも3%成長した。
二つの政権の狭間で
ギャップにとって、これ以上ないほど危ういタイミングだった。同社は、特化型アパレル企業の中でも特に目覚ましいV字回復を遂げており、投資家が製品革新と業務改善を評価し、今月初めには株価が30%も急騰していたのだ。
「彼らは貿易政策の急転換による板挟みになっています」と、大手ファンドの最高投資戦略責任者マーカス氏は説明した。「米国の貿易裁判所が当初関税を差し止めたにもかかわらず、翌日には控訴裁判所がそれを復活させたため、これらの関税の法的地位は依然として極めて不透明です。」
このような規制上の不確実性は、小売業者の間で二極化した対応を生み出している。ベストバイのように、関税の影響を予測に織り込んでいる企業もある。しかしギャップは逆のアプローチを選択し、通期の売上高成長率1～2%、営業利益成長率8～10%というガイダンスを維持しつつ、関税の影響を明確に除外した。
サプライチェーンの再編
舞台裏では、ギャップは製造拠点の多様化を積極的に進めている。現在、同社商品の10%未満しか中国工場から調達しておらず、これは3年前の約21%から大幅に減少している。幹部らは、この依存度が年末までに3%を下回ると予測している。
リチャード・ディクソンCEOは投資家に対し、「我々はすでに進行中だったサプライチェーン変革を加速させています」と語った。「これには、米国産綿花の調達拡大や、2026年までに特定の単一国からの調達が25%を超えないようにすることなどが含まれます。」
これらの対策にもかかわらず、同社は関税の影響の約半分しか軽減できないと見ており、純営業利益に1億～1億5000万ドルの打撃が残ると予想している。これは主に2025会計年度下半期に影響を及ぼす見込みだ。
バリュエーションの方程式
プロの投資家にとって、重要な問題は、金曜日の売り浴びせが関税リスクを完全に織り込んでいるのか、それとも過剰な調整を示しているのかという点だ。
その計算は単純だが、気が重くなるものだ。影響の中間値である1億2500万ドルは、税引き後で約9200万ドル、1株当たり約0.24ドルに相当する。これは2025会計年度のコンセンサス予想である1.98ドルから12%の減少となる。予想PER（株価収益率）12倍で計算すると、この株の本源的価値は約21ドルと示唆され、金曜日の株価の底値に近い水準となる。
「一次的な影響は織り込まれているようです」と、ポートフォリオマネージャーのエライザ・ハーモン氏は指摘する。「不確実なのは二次的な影響です。消費者は緩やかな値上げを受け入れるでしょうか？集客を維持するために販促活動は激化するでしょうか？これらの疑問が、これが買い場なのか、それともバリュートラップなのかを決定するでしょう。」
潜在的な変数
見出しとなる関税額以外にも、いくつかの要因が投資判断を複雑にしている。UBSのアナリスト、ジェイ・ソール氏は、ギャップのアスレタブランドが「一貫した既存店売上高のプラス成長を牽引するためには、多額の再投資が必要となる可能性が高い」と指摘している。第1四半期に既存店売上高が8%減少した同社のアスレチックウェア部門の現在の苦戦は、今後さらなる利益率圧迫を示唆している。
一方、米農務省（USDA）からの農業予測によると、2025/26年シーズンの綿花の作付面積は11.5%減少しており、テキサス州での干ばつリスクは、現在の1ポンド当たり82セントから90セントへと価格を押し上げる可能性があり、アパレル小売業者の粗利益をさらに圧迫すると見られている。
今後の展望
ギャップにとって、今後の道のりは微妙なバランス取りを伴うものとなる：価格上昇と販売量の両立、苦戦している部門への投資と全体的な収益性の両立、そして短期的な財務操作と長期的なブランド価値の間のバランスだ。
ディクソン氏はCNBCに対し、「顧客への大幅な値上げや悪影響は一切想定していません」と主張したが、小売業界の歴史を鑑みると、この楽観論を維持することは困難となる可能性を示唆している。
投資家にとって、計算は同様に複雑だ。ギャップ株は現在、予想PER（株価収益率）11.7倍で取引されており、劣悪な利益構造と高い外部リスクにもかかわらず、競合のアバクロンビー＆フィッチに対して15%のプレミアムがついている。これは、金曜日の劇的な調整後でさえ、ギャップ株が同業他社と比較して依然として評価リスクを抱えている可能性を示唆している。
あるポートフォリオマネージャーは次のように語った。「今後2四半期は、ギャップ株の次の大きな動きを見るには、カタログではなく、裁判所に注目すべきでしょう。」