FRBの関税綱渡り：トランプ政権の通商政策が経済の均衡を脅かす中、パウエル議長が慎重姿勢を示す
ワシントン — 米連邦準備制度理事会（FRB）のジェローム・パウエル議長は本日、磨き上げられた木製の演台の後ろに立ち、いつもの落ち着いた物腰の中にも、ある種の懸念をうかがわせながら、FRBが政策金利を4.25%から4.5%に据え置くことを発表しました。しかし、この一見ルーティンの決定の裏には、はるかに複雑な経済の物語が隠されています。それは、FRBの二つの責務と、トランプ政権による前例のない一連の政策転換とが対立するものです。
「失業率の上昇とインフレ率の上昇のリスクが高まったように見えます」とパウエル議長は声は落ち着いていたものの、その言葉には紛れもない重みがありました。「現在の金融政策のスタンスは、潜在的な経済の動向にタイムリーに対応できるよう、適切な位置にあると考えています。」
FRBは二つの責務（デュアルマンデート）の下で運営されています。これは、二つの主要な目標を持っていることを意味します。これらの目標は、米経済における最大の雇用促進と物価の安定維持です。
この慎重な姿勢は、米経済にとって重要な局面で行われています。パウエル議長は、経済は「不確実性が高まっている」にもかかわらず、「堅調な状態」にあると述べました。FRBは今、一部のアナリストが「経済のトリレンマ」と表現する状況を乗り越えようとしています。これは、インフレ率の上昇、成長の鈍化、失業率の上昇が同時に起こる可能性です。この悪い組み合わせは、FRBが持つ二つの目標を互いに対立させる危険性があります。
関税ショックが経済計算を混乱させる
FRBの懸念の中心にあるのは、トランプ政権による大規模な新しい関税プログラムです。パウエル議長は、これが「予想をはるかに上回る規模」であったと述べました。FRB議長は、これらの政策が続けば経済にどのような結果をもたらすかについて、異例に直接的な警告を発しました。
「もし発表された大幅な関税引き上げが続けば、インフレ率の上昇、経済成長の鈍化、失業率の上昇を引き起こす可能性が高い」とパウエル議長は述べ、金融政策担当者が通常避けようとするシナリオを描写しました。
持続的な関税は、インフレ率の上昇や経済成長の低下、失業率への影響など、経済に大きな影響を与える可能性があります。これらの結果は、保護貿易政策のより広範な影響を理解する上で中心となるものです。
これらの通商政策の影響は、すでに経済指標に波及しています。市場調査では、「主に通商政策への懸念を反映して、景況感の急激な低下と経済見通しに対する不確実性の高まり」が見られるとパウエル議長は指摘しました。この信頼の低下は、本来堅調である消費支出を損なう可能性があります。この消費支出が、これまで経済成長を牽引してきました。
あるウォール街のベテランエコノミストは、より率直に語りました。「FRBは景気後期の経済に大規模な政策ショックを注入し、そして『何もしない』ことを選択した。これは、政策金利が据え置かれていても、実質的には引き締めだ。」
景気後期の経済とは、経済サイクルの後期段階を指し、通常は成長の鈍化、インフレ率や金利の上昇、雇用がピークに達していることが特徴です。これらの状況を理解することは、投資戦略の調整を促し、全体的な経済の方向性の変化を示すことが多いので重要です。
入り混じる経済指標が複雑さを増す
こうした警告信号にもかかわらず、より広範な経済状況は依然として複雑です。失業率は歴史的に低い4.2%で推移しており、パウエル議長は労働市場の状況を「概ね均衡しており、最大雇用と整合的」と述べました。 米失業率、2025年初頭までの最近の履歴データ。
| 日付 | 失業率 (%) |
|---|---|
| 2025年4月 | 4.2 |
| 2025年3月 | 4.2 |
| 2025年2月 | 4.1 |
| 2025年1月 | 4.0 |
| 2024年12月 | 4.1 |
| 2024年11月 | 4.2 |
| 2024年10月 | 4.1 |
| 2024年9月 | 4.1 |
| 2024年8月 | 4.2 |
| 2024年7月 | 4.2 |
| 2024年6月 | 4.1 |
| 2024年5月 | 4.0 |
| 2024年4月 | 3.9 |
注：データは季節調整済み。
米失業率は2025年4月に4.2%となり、2025年3月から横ばいでした。この率は、長期平均の5.68%より低い水準です。2025年4月の失業者数は716万5千人に増加しましたが、雇用者数は1億6394万4千人に増加しました。労働参加率は2025年4月に62.6%にわずかに上昇しました。周辺労働力と経済的な理由でパートタイム就労をしている人を含むU-6失業率は、2025年4月に7.8%に低下しました。エコノミストは、失業率が現在の四半期末までに4.2%前後で推移すると予想しています。予測では、2026年には4.3%前後、2027年には4.2%前後で推移する可能性があると示唆されています。歴史的に、米失業率は2020年4月に14.9%の高値を記録し、1953年5月には2.5%の低値を記録しました。賃金の上昇はインフレ率を上回っていますが、ここ数ヶ月は落ち着いています。
インフレについては、FRBの目標である2%には届かないまま停滞しています。PCE価格指数（食品とエネルギーを除くコアPCE価格指数）は、3月までの12ヶ月間で2.3%上昇し、コアPCE価格指数は2.6%上昇しました。 米個人消費支出（PCE）物価指数、前年同月比、2025年3月まで。
| 日付 | PCE価格指数 (前年同月比 %変化) | コアPCE価格指数 (前年同月比 %変化) | 情報源 |
|---|---|---|---|
| 2025年3月 | 2.3% | 2.6% | U.S. Bureau of Economic Analysis, Trading Economics, YCharts |
| 2025年2月 | 2.7% | 3.0% | U.S. Bureau of Economic Analysis, Trading Economics, YCharts |
| 2025年1月 | 2.6% | 2.7% | U.S. Bureau of Economic Analysis, YCharts, Federal Reserve Bank of Cleveland (Median PCE) |
| 2024年12月 | 2.6% | 2.9% | U.S. Bureau of Economic Analysis, YCharts, Federal Reserve Bank of Cleveland (Median PCE) |
| 2024年11月 | 2.5% | 2.8% | YCharts, Federal Reserve Bank of Cleveland (Median PCE) |
| 2024年10月 | 2.3% | 2.8% | YCharts, Federal Reserve Bank of Cleveland (Median PCE) |
| 2024年3月 | 2.98% (コアPCE) | 2.98% | YCharts |
第1四半期のGDPデータは、経済評価にさらに複雑さを加えました。GDPはわずかに低下しましたが、パウエル議長はこれを主に「潜在的な関税に先んじて企業が輸入を増やしたことに起因する純輸出の変動」によるものと説明しました。一方、国内民間最終需要は3%という堅調なペースで成長し、前年のペースと一致しました。
「これらの動向が将来の支出と投資にどのように影響するかは、まだ見通せません」とパウエル議長は警告しました。
FRBの戦略的忍耐が市場の懐疑論を呼ぶ
パウエル議長は、「政策スタンスの調整を検討する前に、より明確な情報が出るまで待つことができる適切な位置にある」と繰り返し強調しました。この戦略的な忍耐は、一時的な経済の混乱に早まって反応することを政策担当者が懸念していることを示唆しています。
しかし、市場の反応は、FRBがこの慎重なスタンスを長く維持できるかについて懐疑的であることを示しています。パウエル議長の発言を受けて国債利回りは低下し、2年債利回りは5ベーシスポイント、10年債利回りは3ベーシスポイント低下しました。2年債と10年債の間のイールドカーブは約49ベーシスポイントに平坦化し続けました。
イールドカーブの平坦化は、長期金利と短期金利の差が縮小していることを示しており、将来の経済成長に対する投資家の懸念を示すことが多いです。この現象は経済指標として注視されており、特にそれが逆転（逆イールド）につながるような平坦化の継続は、潜在的な経済減速やリセッションを示唆する可能性があります。
FF金利先物市場では、9月までの完全な利下げ、そして2025年末までの3回の利下げが織り込まれています。これは、投資家が、パウエル議長の慎重な姿勢にもかかわらず、経済の逆風が最終的にFRBに利下げを迫るだろうと考えていることを示唆しています。
「市場は、パウエル議長の高金利長期維持の決意に懐疑的だ」と、ある大手資産運用会社のチーフ投資ストラテジストは指摘しました。「これらの関税ショックを受けて成長が急速に悪化した場合、FRBが後手に回るのではないかという懸念が高まっている。」
政策担当者は重要なバランス感覚が問われる
FRBの課題の中心にあるのは、関税が持続的なインフレ圧力を生み出すと同時に経済成長を鈍化させる状況に、どのように対応するかを決定することです。これは、物価の安定と最大雇用という二つの責務の目標間に緊張を生み出すシナリオです。
パウエル議長はこの潜在的なジレンマに直接言及しました。「二つの責務の目標が緊張関係にあるという困難なシナリオに陥るかもしれません。もしそうなった場合、経済がそれぞれの目標からどれだけ離れているか、そしてそれぞれの乖離が解消されるのにかかるであろう期間の違いを考慮するでしょう。」
しかし、パウエル議長は、どちらの責務が優先される可能性があるかを明確にしました。「私たちの義務は、長期的なインフレ期待をしっかりと固定し、一時的な物価水準の上昇が持続的なインフレ問題になるのを防ぐことです。」
物価上昇期待が固定されている状態とは、人々がインフレが安定してコントロールされたままだと信じていることであり、これは中央銀行にとって極めて重要です。この信頼は、中央銀行の信頼性と実際のインフレを効果的に管理する能力を高めます。一方、固定されていない（アンカーされていない）期待は、物価の安定にとって重大なリスクをもたらします。
この優先順位付けは、FRBの主要な懸念を明らかにしています。それは、関税による物価ショックが長期的なインフレ期待に根付くのを防ぐことです。もし根付けば、2022年に直面したような、より持続的なインフレサイクルを引き起こす可能性があります。
広範な政策変更が前例のない不確実性を生む
FRBの慎重なスタンスは、パウエル議長が新政権による「通商、移民、財政政策、規制という四つの異なる分野における実質的な政策変更」と表現した状況の中で取られています。関税がヘッドラインを独占していますが、この政策転換の累積的な影響は依然として非常に不確実です。
経済モデルは、これらの相互に関連した政策変更が消費者の行動、企業の投資、そして全体の経済活動にどのように影響するかを予測するのに苦労しています。この不確実性は、関税がどれだけ長く維持されるか、そして貿易相手国がどのように反応するかについての疑問によってさらに複雑になります。
経済モデルは、特に「レジームチェンジ」や「構造変化」と呼ばれるような大規模な政策変更の間には、大きな限界に直面します。これらの出来事は政策の不確実性を導入し、モデルの予測精度と信頼性を損ないます。
「2026年初頭に関税を引き下げるという政治的なUターンは、経済全体の軌道を逆転させる可能性があります」と、あるグローバル投資銀行のマクロ戦略担当者は示唆しました。「それは供給サイドのデフレブームを引き起こし、FRBに市場がすでに織り込んでいるよりも速いペースでの利下げを強いるかもしれません。」
市場セクターは異なる未来に直面
持続的な関税による潜在的な経済影響は、セクター間で均等に分配されるわけではありません。アナリストは、この新しい経済情勢における勝者と敗者をすでにマッピングしています。
国内の資本財メーカーは、オンショアリングの増加や関税による代替効果から利益を得る可能性があります。一方、商品を輸入する中小企業は、増加したコストを消費者に完全に転嫁できない場合、利益率の圧迫に直面する可能性があります。アジアにサプライチェーンを持つ多国籍企業は、代替生産拠点への転換を迫られる可能性があり、2025会計年度と2026会計年度を通じて大きなキャッシュフロー上の課題が生じる可能性があります。
米国の銀行は、消費者や中小企業向けポートフォリオからの潜在的な貸倒損失の増加が、純金利マージンの拡大によって相殺される可能性があるという、入り混じった見通しに直面しています。一方、新興市場経済は、ドル高と米国需要の鈍化という二重のショックに直面し、対外資金調達環境が厳しくなる可能性があります。
より広範な株式市場は、パウエル議長の発言後、S&P 500が約0.4%下落し、関税に影響を受けやすい小売業やテクノロジーセクターの下落が目立ち、即座に懸念を示しました。クレジット市場も同様に慎重姿勢を示し、投資適格債スプレッドは4ベーシスポイント拡大し、高利回り債スプレッドは18ベーシスポイント拡大しました。
今後の道筋：「ミニスタグフレーション」リスクが迫る
一部の経済予測担当者は、2025年の第3四半期および第4四半期に、ベース効果が薄れる一方で関税が完全に影響を及ぼすにつれて、潜在的な「ミニスタグフレーション期間」が出現すると警告しています。これにより、GDP成長率がゼロに近づく中でも、ヘッドラインCPIは再び3%を超える可能性があります。これは、政策担当者と投資家の双方にとって困難な環境を作り出します。
スタグフレーションとは、高インフレと経済成長の鈍化（スタグネーション）が同時に起こる経済状況を指し、しばしば失業率の上昇を伴います。この高インフレと低成長の組み合わせは、経済政策担当者にとって重大な課題となります。なぜなら、一方の問題に対する伝統的な解決策が他方の問題を悪化させる可能性があるからです。
パウエル議長が「晩夏までに」完了するはずだと述べた、FRBの5年間にわたる金融政策枠組みの見直しは、このような背景の中でさらに重要性を増しています。見直しには、来週開催される公開イベントや研究会議が含まれており、これらの新たな課題に対して中央銀行がどのようにアプローチを調整するかについてのさらなる手がかりを提供する可能性があります。
今のところ、パウエル議長から市場へのメッセージは明確です。FRBは、政策調整を行う前に、より明確な情報が出るのを待ち、二つの責務をバランスさせつつ、インフレ期待の固定化解除のリスクに対して警戒を続けるということです。
「物価の安定なくしては」とパウエル議長は強調しました。「すべてのアメリカ人に利益をもたらす強い労働市場の長期期間を達成することはできません。」この発言は、昨日の記者会見で最も重要なシグナルであった可能性があります。それは、二つの責務の競争において、物価安定に対するFRBのコミットメントが最終的に優先される可能性があるというリマインダーです。
FRBの慎重姿勢が投資に与える影響
投資家がパウエル議長の慎重な姿勢と今後の潜在的な経済シナリオを消化する中、プロのトレーダーや機関投資家の間でいくつかの戦略的なアプローチが出現しています。
債券戦略： 多くの洗練された投資家は、中間年限の米国債へのエクスポージャーを増やしつつ、5年債と30年債の間でイールドカーブがスティープ化することを見込んでいます。しかし、失業率が現在の水準から大幅に上昇するまでは、フロントエンドでの利下げについては慎重な姿勢が維持されています。
為替市場： ドルはパウエル議長の発言後、すぐに上昇し、主要通貨バスケットに対して0.4%上昇しました。 米ドル指数（DXY）、2025年5月前後の最近のパフォーマンスを示す。
| 日付 | 価格 | 始値 | 高値 | 安値 | 変動率 % | ニュース概要 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2025年5月7日 | 99.8379 | 99.2380 | - | - | +0.60% | FRBの金利据え置き決定を消化する中でドル指数は上昇。パウエル議長の発言と今後の米中貿易交渉に注目。 |
| 2025年5月6日 | 99.44 | 99.48 | 99.57 | 99.29 | +0.20% | 潜在的な初期貿易協定の明確化をトレーダーが待つ中、DXYは小幅に低下し、今週の新たな安値を試す。 |
| 2025年5月5日 | 99.24 | 99.83 | 100.10 | 99.17 | -0.59% | 雇用統計からのドルの上昇は限定的。貿易に関する疑問が残る。 |
| 2025年5月4日 | 99.83 | 100.00 | 100.05 | 99.46 | -0.20% | 履歴データポイント。 |
| 2025年5月2日 | 99.84 | 99.975 | 100.14 | 99.195 | -0.21% | アナリストは、98を再テストする前にDXYが101まで上昇する可能性を示唆。 |
| 2025年5月1日 | 100.03 | 100.18 | 100.33 | 99.40 | -0.22% | DXYは4月に4ヶ月連続の下落を記録。非農業部門雇用者数発表を前に反発が進行中。 |
| 通貨ストラテジストは、高ベータのアジア通貨や新興市場のコモディティ輸入国に対して米ドルを好む傾向を強めていますが、一部は潜在的な中国経済の回復から利益を得る可能性があるオーストラリアドルなどの通貨での戦略的なポジションを通じて、選択肢を維持しています。 |
株式市場のポジション： 投資家がこの不確実な環境を乗り越えられる企業を再評価するにつれて、セクターローテーションが加速しています。
米国の産業用自動化、防衛、国内素材メーカーが好まれる傾向にあり、一方、裁量消費財小売業は逆風に直面しています。一部のポートフォリオマネージャーは、金利感応度を相殺しつつオンショアリングの恩恵を捉えるために、小型バリュー株（ロング）対一般消費財（ショート）のペアトレードを構築しています。
クレジット配分： 債券ポートフォリオマネージャーは、BBB格付けの産業債から、最近の市場変動にもかかわらず実質利回りがプラスであるAAA格付けの商業用不動産担保証券（CMBS）や資産担保証券（ABS）などの高品質な証券化商品へのローテーションを増やしています。
オルタナティブ投資： マクロヘッジファンドやトレンドフォロー戦略を行うCTA（商品投資顧問業者）への配分が増加しています。これは、現在市場が直面している政策不確実性のレベルと比較して、ボラティリティが比較的割安であるためです。
CTA（商品投資顧問業者）は、先物契約やオプションの取引を専門とするプロの投資マネージャーであり、しばしばトレンドフォロー戦略を採用します。彼らは通常、マネージド・フューチャーズ・アカウントやファンドを運営しており、伝統的な株式や債券市場とは相関しない可能性のあるポートフォリオの多様化とリターンを提供することを目指しています。
個人投資家にとって、これらのプロの取引戦略は、潜在的に変動の激しい状況に備えつつ、分散投資を維持することを示唆しています。ある資産運用会社のエグゼクティブが述べたように、「次の大きな市場の動きは、経済データの発表ではなく、政策決定によって決まるだろう。この環境では、柔軟性と流動性を優先すべきだ。」
今後数ヶ月間は、パウエル議長とFRBが、成長の著しい鈍化やインフレの再燃を引き起こすことなく、この複雑な経済および政策環境をうまく乗り越えられるかどうかが試されるでしょう。今のところ、中央銀行も市場参加者も、政権の政策課題が最終的にアメリカの経済軌道をどのように再形成するかについて、より明確な情報が出るのを息をひそめて待っているようです。
FRBの慎重姿勢が投資に与える影響
投資家がパウエル議長の慎重な姿勢と今後の潜在的な経済シナリオを消化する中、プロのトレーダーや機関投資家の間でいくつかの戦略的なアプローチが出現しています。
債券戦略： 多くの洗練された投資家は、中間年限の米国債へのエクスポージャーを増やしつつ、5年債と30年債の間でイールドカーブがスティープ化することを見込んでいます。しかし、失業率が現在の水準から大幅に上昇するまでは、フロントエンドでの利下げについては慎重な姿勢が維持されています。
為替市場： ドルはパウエル議長の発言後、すぐに上昇し、主要通貨バスケットに対して0.4%上昇しました。 米ドル指数（DXY）、2025年5月前後の最近のパフォーマンスを示す。
| 日付 | 価格 | 始値 | 高値 | 安値 | 変動率 % | ニュース概要 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2025年5月7日 | 99.8379 | 99.2380 | - | - | +0.60% | FRBの金利据え置き決定を消化する中でドル指数は上昇。パウエル議長の発言と今後の米中貿易交渉に注目。 |
| 2025年5月6日 | 99.44 | 99.48 | 99.57 | 99.29 | +0.20% | 潜在的な初期貿易協定の明確化をトレーダーが待つ中、DXYは小幅に低下し、今週の新たな安値を試す。 |
| 2025年5月5日 | 99.24 | 99.83 | 100.10 | 99.17 | -0.59% | 雇用統計からのドルの上昇は限定的。貿易に関する疑問が残る。 |
| 2025年5月4日 | 99.83 | 100.00 | 100.05 | 99.46 | -0.20% | 履歴データポイント。 |
| 2025年5月2日 | 99.84 | 99.975 | 100.14 | 99.195 | -0.21% | アナリストは、98を再テストする前にDXYが101まで上昇する可能性を示唆。 |
| 2025年5月1日 | 100.03 | 100.18 | 100.33 | 99.40 | -0.22% | DXYは4月に4ヶ月連続の下落を記録。非農業部門雇用者数発表を前に反発が進行中。 |
| 通貨ストラテジストは、高ベータのアジア通貨や新興市場のコモディティ輸入国に対して米ドルを好む傾向を強めていますが、一部は潜在的な中国経済の回復から利益を得る可能性があるオーストラリアドルなどの通貨での戦略的なポジションを通じて、選択肢を維持しています。 |
株式市場のポジション： 投資家がこの不確実な環境を乗り越えられる企業を再評価するにつれて、セクターローテーションが加速しています。
米国の産業用自動化、防衛、国内素材メーカーが好まれる傾向にあり、一方、裁量消費財小売業は逆風に直面しています。一部のポートフォリオマネージャーは、金利感応度を相殺しつつオンショアリングの恩恵を捉えるために、小型バリュー株（ロング）対一般消費財（ショート）のペアトレードを構築しています。
クレジット配分： 債券ポートフォリオマネージャーは、BBB格付けの産業債から、最近の市場変動にもかかわらず実質利回りがプラスであるAAA格付けの商業用不動産担保証券（CMBS）や資産担保証券（ABS）などの高品質な証券化商品へのローテーションを増やしています。
オルタナティブ投資： マクロヘ