CityFibreが23億ポンドの生命線を確保：英国ブロードバンド統合時代の青写真
代替ネットワーク事業者が財政的な逆風に直面する中、業界第3位のプレーヤーが英国の光ファイバーの未来における潜在的なキングメーカーとして浮上
テムズ川を見下ろすロンドンのきらびやかなオフィスでは、投資銀行家と光ファイバーネットワーク幹部が何週間も徹夜で働き、今年の英国の電気通信で最も重要な取引となる可能性のあるものを練り上げてきた。彼らの努力はまもなく実を結ぶ。
英国第3位のブロードバンドネットワーク事業者であるCityFibreは、業界関係者が「まさに死活問題」と評する23億ポンド（約4,600億円）の借り換えパッケージ確保の瀬戸際に立たされている。この取引により、同社は、あるアナリストが「光ファイバー過剰投資の潜在的犠牲者」と呼んだ存在から、安定を切望する細分化された市場における「不可避の統合者」へと変貌を遂げるかもしれない。
生存のための青写真：土壇場の救済の解剖
今回の借り換えの枠組みは、CityFibreがこれまで直面してきた課題の深刻さと、市場の混乱にもかかわらず、投資家が英国の光ファイバーインフラに依然として抱いている驚くべき信頼の両方を示している。このパッケージは、ムバダラ（アブダビ政府系ファンド）やゴールドマン・サックスといった既存の出資者からの5億ポンド（約1,000億円）の新たなエクイティと、ナットウェスト銀行が主導する銀行団からの9億6,000万ポンド（約1,920億円）のシニアローンを組み合わせたものである。
おそらく最も重要なのは、8億ポンド（約1,600億円）の「アコーディオン型」融資枠である。これは、買収に特化した追加資金を引き出すオプションであり、CityFibreの出資者が単なる生存だけでなく、市場の統合者となることに価値を見出していることを示唆している。
「これは単に沈没しかけている船の穴を塞ぐだけではない」と、この条件に詳しいあるインフラ投資専門家は指摘する。「これは船を完全に再建しつつ、他の船を捕らえるための大砲も追加するようなものだ」。
この取引の財務エンジニアリングは綱渡りである。借り換え後、CityFibreは約49億ポンド（約9,800億円）の総負債を抱え、EBITDAに対するレバレッジは8.2倍に達する。これは、保守的なインフラ投資家にとっては警戒すべき数字である。しかし、同社のEBITDAは2024年の3億1,000万ポンド（約620億円）から2027年には9億ポンド（約1,800億円）に成長すると予測されており、顧客獲得目標が達成されれば、このレバレッジはより管理しやすい水準に低下する見込みである。
CityFibreを超えて：光ファイバーセクターのパーフェクトストーム
CityFibreの借り換えを巡るドラマは、業界全体に広がる存続の危機の真っ只中で繰り広げられている。かつては安定したリターンを求めるインフラ投資家の間で人気を集めていた英国の代替ネットワーク事業者は、Neos Networksのアナリストが「重大な局面」と評する状況に直面している。
数字がその実情を物語っている。数十億ポンドが道路の掘削と光ファイバー敷設に投資されたにもかかわらず、顧客の利用率は期待外れに終わっている。CityFibre自身も、ネットワークが敷設された住宅のわずか12%しか接続できていない。これは、持続可能な経済性を確保するために必要な25〜30%をはるかに下回る。競合他社も同様か、それ以下の状況である。
一方、金融環境は劇的に悪化している。当初の光ファイバーゴールドラッシュを後押ししたほぼゼロ金利の環境から、金利は急上昇している。インフレとサプライチェーンの制約により、建設コストも高騰している。代替ネットワーク事業者の約48%が高金利を主要な資金調達の課題として挙げている。
このセクターの窮状を示すシグナルは明らかである：
- 地方ブロードバンドに注力するGigaclearは、主要投資家がコミットメントを縮小したため、リストラアドバイザーを起用した。
- NetomniaとBrskは規模を拡大するために合併したが、依然として赤字であり、2026年までにさらに4億ポンド（約800億円）が必要となる可能性が高い。
- FullFibreとZzoommは、生き残りのために事業統合に合意した。
- TalkTalkは、多額の債務圧力に直面し、リストラを継続している。
規制の再設定：競争から継続性へ
おそらく最も重要なのは、規制当局の優先順位に新たな変化が見られることである。長年にわたり最大限の競争を促進する政策が採られてきたが、Ofcomはサービス継続性とネットワークのレジリエンス確保へと舵を切っているようだ。
規制当局は「最終提供者制度（supplier-of-last-resort regime）」について協議を進めている。これは、当局が潜在的なプロバイダーの破綻を予期している明確な兆候である。これは、「より多くのネットワーク」の促進から「レジリエントなネットワーク」の確保へと、根本的な哲学の転換を意味し、CityFibreが主導を望む統合の波を事実上承認している。
「数十の独立した代替ネットワークが存在する時代は終わりを告げた」とある電気通信政策専門家は述べた。「問題は、最終的に3つの全国的なプレーヤーが残るのか、それとも2つの既存事業者がすべてを飲み込むのか、ということだ」。
実行の課題：建設から顧客転換へ
CityFibreの借り換えは時間を稼ぐが、同社の運命は最終的に、その素晴らしい光ファイバー網を有料顧客へと転換できるかどうかにかかっている。現在、同社のネットワークは英国の430万世帯を網羅しており、2027年までに640万世帯に到達する計画である（当初の800万世帯目標から縮小）。
重要な指標は利用率である。現在の12%から、Skyの顧客移行による後押しを受け、今年は17%に達する見込みで、2027年には25%を目標としている。これらのマイルストーンを達成できれば、債務を返済し、さらなる拡張や買収に資金を供給するのに十分なキャッシュフローを生み出すことができるだろう。
業界オブザーバーは、25%の利用率目標達成の可能性を約60%と見積もっている。これは五分五分よりは高いが、確実とは程遠い。もし利用率が20%を下回って停滞すれば、買収のために用意されたアコーディオン型融資枠は、単なる継続的な運営資金として必要になるかもしれない。
市場への影響：統合のチェス盤
投資家や市場参加者にとって、CityFibreの借り換えは単に一企業の救済以上の意味を持つ。これは英国の電気通信インフラにおける統合フェーズの始まりを告げるものだからだ。
最も可能性の高いシナリオでは、CityFibreが主要な統合者として浮上し、建設コストを大幅に下回る評価額で窮地の競合他社を買収する可能性がある。敷設済み住宅1軒あたり300ポンド（建設コストは500〜700ポンド）以下で取得できれば、投資家のリターンを劇的に向上させることができる。
計算は説得力がある：600万世帯の敷設済み住宅と25%の利用率で、CityFibreは2029年までに約10億ポンド（約2,000億円）のEBITDAを達成できる可能性がある。欧州の光ファイバー取引の中央値であるEBITDAの11倍で評価すれば、これは110億ポンド（約2.2兆円）の企業価値を意味し、今日の株式価値を潜在的に3倍にする可能性がある。
投資判断：光ファイバーの最終局面への布陣
この分野を注視しているプロの投資家にとって、いくつかの戦略的なアプローチが浮上している。
債務部分（SONIA+400〜425ベーシスポイントで9億6,000万ポンド）は、ホールセールモデルと有利な規制環境を考慮すると、他の英国インフラ資産と比較して魅力的である。
アコーディオン型融資枠は、おそらく最も興味深い機会を提示する。窮地の資産を大幅な割引価格で取得する能力は、リターンを大幅に向上させ、最適なシナリオでは投資家のIRRを2倍にする可能性もある。
戦略的な企業プレーヤー、特に大規模な顧客基盤を持つインターネットサービスプロバイダーにとっては、今CityFibreとの長期容量契約を交渉することで、有利な料金を確保しつつ、最終的な統合交渉の席を確保することができる。
最もリスクは高いが、最も報われる可能性のあるポジションは株式である。新たな投資家は少数株主保護を確保できれば、実行が目標を達成した場合に substantialなアップサイドを見込むことができる一方、既存株主は痛みを伴う希薄化に直面するが、オプション価値は維持される。
より広範な意義：デジタルインフラの新たな現実
CityFibreの瀕死の経験とその後の復活は、世界的なデジタルインフラ投資におけるより広範な変化を体現している。安価な債務によって資金調達された投機的なネットワーク構築の時代は終わった。続くのは、合理化、統合、そして事業実行への注力期間である。
英国の消費者と企業にとって、その結果は賛否両論ある。統合は一部地域での競争強度を低下させるかもしれないが、生き残るネットワークは、より財政的に安定し、持続的な投資が可能になるだろう。
したがって、CityFibreの借り換えは、単に一企業の財務上の動きにとどまらず、業界全体の変革のテンプレートとなるものだ。断片的な成長から持続可能な規模へと。ある業界ベテランの言葉を借りれば、「我々が目にしているのは、単にCityFibreの第2幕ではない。英国の光ファイバーの成熟期が始まったのだ」。
投資概要
| 項目 | 主なポイント |
|---|---|
| 概要 | CityFibreは23億ポンドの借り換え（エクイティ5億ポンド、シニアローン9億6,000万ポンド、アコーディオン型融資枠8億ポンド）を確保し、2028〜29年までの流動性を確保。高金利にもかかわらず、英国の光ファイバーに対する投資家の信頼を示す。 |
| 取引構造 | - 総負債：約49億ポンド - 純レバレッジ：EBITDAの8.2倍（2025年予測）、2027年までに約6倍に低下 - エクイティ評価額：プリマネーで約29億ポンド（1敷設あたり670ポンド） - 新規エクイティのIRR：13〜15%（ベースケース）、18%（アップサイド）。 |
| 営業指標 | - 敷設済みの住宅・事業所数：430万（2024年） → 640万（2027年） - 顧客数：52万（2024年） → 160万（2027年） - 利用率：12%（2024年） → 25%（2027年目標） - EBITDA：3億1,000万ポンド（2024年） → 9億ポンド（2027年）。 |
| 競合環境 | - Netomnia/Brsk：潜在的な買収対象。 - Gigaclear：リストラ中、地方向けだが債務が複雑。 - Fibrus：EBITDA黒字だが小規模。 - 規制：新規構築より統合を有利にする方向に。 |
| マクロ経済の背景 | - 英国政策金利：4.25%。 - クレジットスプレッド縮小。 - 出口戦略の可能性：2029年までに企業価値110億ポンド（EBITDAの11倍）、事業売却（例：Liberty Global）またはIPO。 |
| リスク | - 利用率が20%未満（30%の確率） - 建設費の高騰（20%の確率） - 規制による価格圧力（15%の確率） - コベナンツ違反（10%の確率）。アコーディオン型融資枠や固定価格契約が軽減策。 |
| 投資結論 | - 株式：適正価格だが希薄化を伴う。 - 債務：同業他社と比較して魅力的。 - M&A：アコーディオン型融資枠がアルファ（超過収益）獲得の鍵（窮地にある資産を買収）。 - セカンダリー取引：優先株式構造が推奨される。 |
| 提言 | CityFibreは英国の光ファイバー統合の主要な担い手となる可能性が高い。 債務を購入し、株式を保有し、地方のオルタナティブネットワーク事業者をアコーディオン型融資枠で買収対象とする。 借り換えはセクターの最終局面への舞台を整える。 |
免責事項：この分析は、現在の市場状況と過去のパターンに基づいた情報に基づいた見解を表すものです。過去のパフォーマンスは将来の結果を保証するものではありません。読者は、個別の投資助言についてはファイナンシャルアドバイザーにご相談ください。